兴业证券-金属非金属新材料行业：6μm锂电铜箔迈入需求持续高增长的景气向上周期-200224

　　投资要点
　　铜箔趋薄化的趋势明确，2020年6μm锂电铜箔或成为市场主流。对动力电池而言，一方面，6μm锂电铜箔较8μm具有更高能量密度、更良好的物理性能和更稳定的化学性能；另一方面，也更能满足头部电池厂商寻求差异化竞争力的诉求。当前CATL、比亚迪等电池大厂产线已做好了调整与匹配，预计今年6μm有望替代8μm成为新一代锂电铜箔的主流。
　　供给端：6μm扩张存“空窗期”。目前国内6μm锂电铜箔的供给格局，呈现为诺德股份、嘉元科技、灵宝华鑫三分天下的局面。未来若6μm成为主流，新增供给主要来自厂商规划内扩产、传统8μm向6μm转产切换两种途径。但锂电铜箔行业具有较强的设备壁垒、认证壁垒与技术工艺壁垒（良品率），导致新进入者短期进入较难；主要表现为核心设备的采购（阴极辊、生箔机）、新产线的基建期和试产周期等，存在1年的建设空窗期；同时，动力电池对铜箔认证周期约半年之久，批量化至少需要约半年左右，导致扩建产能无法短期快速投放市场。现有厂商试图从8μm转6μm、标箔转锂电铜箔存在产能损耗率、企业良品率差异较大和一定的转产时间周期，预计2020-2021年6μm锂电铜箔供应或仍主要源于原有大厂。
　　需求端：下游6μm渗透率快速提升，需求高增长可持续。基于国内不同动力电池厂三元与磷酸铁锂电池的占比和产量增速预期，预计2020年国内动力电池消耗锂电铜箔或将增加31%至7.5万吨；其中，6μm锂电铜箔消耗量将增长78%至4.6万吨，增量达到2.04万吨，6μm锂电铜箔渗透率也或将从49%提升至65%。中长期来看，2019-2022年6μm锂电铜箔需求量的年均复合增速也有望达到57.7%，未来需求高增长或将持续。
　　供需趋势：2020年6μm供需缺口或现，良品率与有效产能将决定盈利能力。预计2020年，全国6μm锂电铜箔将从2019年的过剩转变为出现供需缺口，且需求厂商更加多元化；叠加转产和新产线建设都存在1.5-2年的扩产空窗期，缺口有望持续扩大，6μm锂电铜箔或存在结构性涨价。锂电铜箔厂商6μm有效产能和良品率将决定盈利高低，能否快速提高6μm良品率和有效产能将成为厂商能否享受行业红利的核心点。
　　相关A股上市公司：嘉元科技作为锂电铜箔供应商中与CATL合作最密切的铜箔厂，研发费用率属行业首位，且最先将其将公司重心切换到6μm领域，具备高研发投入且不断引领行业产品趋薄升级的能力；目前公司拥有1.65万吨产能，今年将新增5000吨高端锂电铜箔产能，2019年6μm锂电铜箔产品占比高达60%，预计2020年6μm占比将进一步提升。诺德股份为目前名义产能最大的上市公司，拥有4.3万吨铜箔产能，但公司青海老产线目前处于技改阶段，短期实际产能仅为1.8万吨，其中6微米锂电铜箔产能约为1.6万吨，公司后续6μm产能有望进一步提升。
　　风险提示：6μm锂电铜箔渗透率不及预期、海外需求结构发生改变、新能源政策发生改变