华创证券-营销传播行业深度研究报告：梯媒广告后“战疫”时期展望，“开源”顾“节流”，“守正”方“出奇”-200218

　　疫情当前，“节流”只是优化手段，“开源”方为破局正道。新潮传媒于2月10日首日开工宣布裁员500人，高管集体降薪20%，针对此，我们认为削减低效存量点位、劝退中后台员工等“优化措施”，无法从根本上扭转当前梯媒广告竞争局面；“节流”注定是短期应激性手段，建立分层次的销售人才矩阵，向优质KA大客“开源”，则是中小竞媒破局之关键，但我们认为客户结构的逆向升级目前实现难度较大，原因在于龙头分众传媒借助多元的点位资源矩阵，高水准的销售团队，以及丰富可追溯的品牌引爆经验，紧握KA大客的核心投放预算，故分众的业绩韧性相对出众。
　　内生经营为“守正”，智能上刊为“出奇”。目前国内线上流量红利效应放缓且格局既定，线下新流量价值亟待开发重估。梯媒定位线下优质流量入口，数字化升级为必然趋势；此次肺炎疫情催生促远程上刊需求，梯媒数字化升级预将加速。梯媒数字化将有效解决人工上刊时空限制，或将提高整体上刊率，减少优质点位空置率，促使投放效果反馈可量化、透明化。但我们认为，梯媒数字化短期内暂无法升级颠覆梯媒广告经营模式，更无法作为支持竞媒估值提升的强力支撑点；梯媒广告经营者的长期竞争力，则取决于以点位资源质量、销售专业素质、客户结构特性为核心要素的内生经营能力。
　　降维竞争预将退出舞台，天平正向分众倾斜。“烧钱圈地”模式在短期内，为新潮传媒以降维竞争的方式获取了一定的上游资源阵地，而下游贴补只带来了部分KA大客和多数中小区客，2018-2019年间中小区客营收贡献占比维持在60%-65%；客户结构的升级改善迟未落地，而本轮肺炎疫情更是弱化了中小区客的广告投放能力，新潮传媒面临“漫天雪地炼内功”，竞争天平正向分众持续倾斜。
　　肺炎疫情或将助推梯媒广告趋向“品效协同”。2019年，中国户外广告数字化占有率已达42%，高于全球40%平均水平。从品牌曝光到品牌认知，到激发兴趣再到产生购买和品牌忠诚度，最后到销售转化、二次触达以及评价转发等，户外广告数字化转型便是形成全链路的量化评估，达成有效的“品效协同”。分众传媒KUMA智能投放系统于2019年面向智能竖屏的启用，以及2020年针对楼宇电视的推广延伸，旨在落实梯媒广告数字化升级，增强预算分流竞争力，新潮传媒BITS智能上刊系统亦是如此，当前“战疫”则加速梯媒广告步入数字化商用。
　　投资建议：中长期内继续推荐分众传媒。因短期内受疫情影响，我们维持预计分众传媒2019-2021年实现归母净利润分别为18.70/28.52/40.62亿元，对应EPS分别为0.13/0.19/0.28元，以2020年2月18日收盘价5.66元/股为基础，分别对应PE为43.54/29.79/20.21倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：新冠肺炎疫情发展不确定性、业内竞争加剧、政策监管、新媒体营销预算分流。