太平洋证券-医药流通行业更新报告：2020年企业资金成本有望进一步下降，龙头持续受益-200216

　　1.证监会发布《再融资规则》，对医药流通板块整体构成利好
　　近日，证监会发布《关于修改<上市公司证券发行管理办法>的决定》等系列文件，为进一步提高直接融资比重，增强金融服务实体经济的能力，提高上市公司质量。具体包括：
　　1）精简发行条件，拓宽创业板再融资服务覆盖面。
　　2）优化非公开制度安排，支持上市公司引入战略投资者。包括调整非公开发行股票定价和锁定机制，将发行价格由不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的9折改为8折；将锁定期由36个月和12个月分别缩短至18个月和6个月，且不适用减持规则的相关限制；将主板（中小板）、创业板非公开发行股票发行对象数量由分别不超过10名和5名，统一调整为不超过35名。
　　3）适当延长批文有效期，方便上市公司选择发行窗口。将再融资批文有效期从6个月延长至12个月。
　　上市公司再融资条件和限制的放宽，将对医药流通板块整体构成利好。国药股份、上药、一致、九州通、柳药、瑞康2018年有息负债率分别为10%、70%、19%、58%、43%、67%，其中绝大部分是短期借款，且民营有息负债率和利率普遍高于国企，表明医药流通企业在承担资金垫款职能的同时，也负担着较重的资金成本。在上市公司非公开发行条件放宽后，若流通企业将非公开发行做为再融资首选渠道，将有利于降低流通企业有息负债率，降低企业资金成本，最终反映在净利率稳定上。同时，进一步提升行业集中度。
　　2.疫情防控中流通企业发挥重要职能，专项资金成本较低
　　全国及区域龙头配送企业，在抗击肺炎疫情中承担了区域物资保障供应和配送职能，也相应受益于“央行、财政部等加大疫情防控相关领域信贷支持力度”下的资金成本下降。例如，九州通2月连发2期超短期融资券（疫情防控债），合计金额15亿，利率低至3%、2.9%（往期4.4%-5.8%不等）。
　　3.中长期看集中度提升，业务结构调整打开空间
　　虽然带量采购下流通行业整体承压，但行业政策进一步推动小企业被收购兼并/逐步退出，龙头公司份额长期提升；18年以来政府及金融机构相继出台实质性政策降低民企融资成本，公立医院账期过长的问题得到缓解。企业将更多精力放在业务创新、上下游延伸上，例如九州通的院外全渠道代理业务，国药股份血制品、学术推广、电商等特色业务发展等，积极的战略转型长期看将带来毛利率、净利率的提升，也带来业绩超预期的可能。
　　盈利预测：从规模效应、产业链延伸布局等角度，推荐关注国药股份（20年12倍）、上海医药（12倍）、国药一致（14倍）、九州通（13倍）、柳药股份（9倍）、瑞康医药（10倍）。
　　风险提示：政策推进进度不及预期，药品、器械降价超预期。