广发证券-海鸥住工-002084-整装卫浴龙头领航，产业链整合显效果在即-200610

1. 核心观点：B端需求不断增长广发证券，2020年整装卫浴行业市场规模有望破百亿。

2. 中海鸥住工国的整装卫浴从长租公寓、保障性住房、酒店起步，后续逐渐拓展至住宅项目。

3. 伴随消费者对整装卫浴接受程度的不断提升、国家装配式建筑政策推动与精装修渗透率提升，未来我国整装卫浴市场规模将持续攀升，据前瞻产业研究院，0020842020年我国整装卫浴市场规模将达到126亿元。

4. 海鸥住工通过收购切入整装整装卫浴龙头领航卫浴行业，市场集中度亟待提升。

5. 海鸥住工通过收购迅速切入行业，2019年整装卫浴实产业链整合显效果在即现1.83亿元收入。

6. 当前国内整装卫浴行业渗透率较低，广发证券仍处于B端市场放量阶段，未来B端市场可能会经历蓝海、红海阶段，最终发展成为寡头竞争格局；而随着消费者教育的不断推进，C端市场未来有望成为新蓝海。

7. 客户资源、海鸥住工产能布局、全产业链生产能力是公司成为行业龙头的核心竞争力。

8. （1）客户资源：公司积累丰富客户002084资源，是龙湖地产、越秀地产、万科地产等头部房企的战略集采供应商。

9. （2）产能布局：公司定制整装卫浴拥有苏州、青岛、浙江（在建）三大生产制造基地，主要用于生产高端SMC、彩钢板整体卫浴和瓷砖复合整体卫浴产品，公司整体卫浴间产品年设计产能超过20万套（浙江13万套与扩建江苏整装卫浴龙头领航6.5万套产能将于2020年达产）。

10. （3）产产业链整合显效果在即业链生产能力：近年来海鸥住工持续投入资源布局新业务，公司全链条生产能力不断增强。

11. 盈利预测广发证券与估值。

12. 预计公司2020-20海鸥住工22年归母净利润1.69、2.30、3.01亿元，同比增长28.9%、36.2%、30.8%，对应当前PE分别为26X、19X、14X。

13. 整装卫浴行业放量，公司成长性高，参考可比公司估值和公司业绩增速预期（预计未来3年CAGR=31.9%），给予公司2020年30倍PE合理估值，对002084应合理价值9.00元/股，维持“买入”评级。

14. 风整装卫浴龙头领航险提示。

15. 产业链整合显效果在即中美贸易战持续；房地产市场波动；全球疫情对产销影响。