财信证券-中国核电-601985-三门2号机组检修影响，2019年业绩轻微下滑-200424

　　事件。中国核电公告《2019年年度报告》及《2019年第一季度报告》：1）2019年实现营收460.67亿元（同比+17.20%），实现归母净利润46.13亿元（同比-2.62%）；2）2020年Q1实现营收106.26亿元（同比-1.05%），实现归母净利润10.36亿元（同比-25.32%）。
　　2019年部分机组全年出力发电，但三门2号机组检修影响业绩。2019年实现营收460.67亿元（同比+17.20%），实现归母净利润46.13亿元（同比-2.62%），加权ROE为9.55%（同比-1.02pct），业绩增长主要系发电量增加所致。2019年公司21台核电机组发电量为1362.14亿千瓦时（同比+15.64%），上网电量为1270.26亿千瓦时（同比+15.57%）。
　　具体而言：1）三门核电1、2号机组分别于2018年9月和11月投产，2019年总发电量增加。但三门2号机组因设备缺陷自2019年初停机检修至11月30日恢复满功率运行，发电情况不及年初预期；2）江苏核电3、4号机组分别于2018年2月和12月投产，2019年全年出力；3）因海南联网二回工程投运，海南核电1、2号机组的运行功率由550MWe提升至650MWe满功率运行，2019年总发电量增加；4）福清核电因本年度大修安排、降负荷情况同比有所变化，2019年总发电量略有增加。2020年，公司全年发电量目标为1500亿千瓦时。
　　重新调整折旧政策，增厚公司账面利润。中国核电对各下属单位不同机组类型、不同类别固定资产的折旧年限等会计估计进行优化变更，根据折旧政策调增公司2019年1-9月净利润3.6亿元。根据此前中国核电在上证e互动上回复，调整之前，二代核电机组的综合折旧率为4.4%，平均折旧年限为22.73年。本次公司调整折旧方法后，预计二代核电机组的综合折旧率降低至4%左右，将增厚公司账面利润。
　　投资建议。预计2020-2022年分别实现净利润46.36/53.82/60.13亿元，EPS分别为0.30/0.35/0.39元，PE分别为14.6/12.6/11.2X。核电重启落地后，核电将进入大规模建设期，保障公司未来业绩，给予16-18X估值，2020年股价合理区间在4.80元-5.40元，维持“谨慎推荐”评级。
　　风险提示。新冠疫情失控；核电建设缓慢；核电电价下调；安全风险。