国泰君安-协鑫新能源-0451.HK-将专注于太阳能资产的处置，维持“中性”-200427

　　2019年净利润同比跌37.3%至人民币2.95亿元，业绩差于预期。2019年收入符合预期但盈利较市场预期低约62.4%。尽管总债务录得下降，融资成本于期内同比上升26.6%至人民币28.82亿元，主要因期内的平均借贷成本同比攀升1.4个百分点至7.4%。继于2019年出售了1.56吉瓦的太阳能资产之后，我们预计公司将于2020年出售更多及更大规模的太阳能资产，特别是协鑫集团当前正致力于进一步去杠杆以降低其金融风险。
　　与华能集团的首阶段光伏资产出售协议已于2020年1月被签订，交易造价合理。协鑫集团于2020年1月宣布其与中国华能集团就公司位于中国大陆地区的总装机容量在294兆瓦的7座在运光伏电站的出售正式订立了首阶段光伏电站购股协议。本次交易隐含的每瓦价格为人民币8.27元，价格合理并与2019年完成的四笔交易的造价相若。2019年完成的四笔合计约1.56吉瓦的资产处置的平均售价为人民币8.09元每瓦。
　　我们维持“中性”的投资评级，但将目标价下调至0.11港元。在把大规模的太阳能资产处置之后，若未能录得显著的资产处置收益或降杠杆所带来的费用减少未能超过所处置资产所带来的盈利贡献，协鑫新能源的盈利能力预计将会进一步被削弱。我们的新目标价相当于5.3倍/5.2倍2020年/2021年市盈率或0.3倍/ 0.3倍的2020年/ 2021年市净率。