中信建投-曲美家居-603818-品牌焕新，“三新”营销转型，2020年业绩拐点向上可期-200204

　　事件
　　1月23日，曲美家居发布2019年业绩预盈公告。公司预计2019年实现归母净利润0.80-1.17亿元，同比增长为235.45%-298.09%；扣非后归母净利润为0.68-1.02亿元，同比增长为292.41%-388.61%。其中2019Q4实现归母净利润0.00-0.37亿元，同比增长为99.92%-123.93%；扣非后归母净利润为-0.06-0.28亿元，同比增长为94.83%-122.23%。公司整体业绩符合预期。
　　我们的分析和判断
　　“三新”主动营销转型，时尚家居定位推进品牌年轻化，19年业绩整体符合预期
　　一方面，公司自2018年6月开始“曲美+”战略转型，以市场组织架构优化和营销改革为核心，快速推进主动营销、、互联网营销新模式转型，不断提升曲美市场团队和经销商的主动营销与前端获客能力。19年5月销售端“三新”模式（新营销、新零售、新渠道）大面积推广以来，公司经销商合同额增速持续快速上升，核心大商显著增长。
　　另一方面，2019年公司明确“时尚曲美”的品牌定位，强化品牌设计基因，快速推出定位为85后的时尚新品，以高性价比+高颜值的时尚家居产品定位占领更大市场，推进品牌减龄工作。通过对产品品类的丰富，以全屋设计为入口、以全屋家具产品线为支撑，提供从橱柜、木门、定制家居、成品家居以及软装的一站式解决方案，实现“拎包入住”。全品类+一站式的销售模式在市场终端为经销商提供了强有力的价格武器，使营销、促销活动更具有竞争力，提升了各类家居产品的连带销售金额，从而大幅提升了客单值和均单毛利额。公司国内4季度收入同比去年增长15%左右。
　　Ekornes有序整合，国内渠道迅速布局，新激励方案推动Ekornes全球长期发展
　　公司对Ekornes的整合井然有序，2019年公司对海外子公司Ekornes AS董事会进行改组，建立了务实、高效，更具领导力的新董事会；优化Ekornes AS组织架构，提升公司运营效率；在市场定位、品牌定位以及销售策略等方面，聘请了Bain & Company咨询公司，对Ekornes AS进行市场分析、商业逻辑梳理、产品竞争力分析、品牌营销以及未来战略布局等方面进行了重新规划；2019年Ekornes AS推出新沙发产品和电动单椅，为Ekornes AS全球销售注入新的活力；聘请国际知名设计师加入设计团队，启动新产品研发，新沙发产品上市后获得市场积极反馈。
　　其中IMG品牌已成功进入中国市场，在中国市场实现约600家体验店的线下渠道布局，京东、天猫、小程序均已上线销售，2019年交付产品约20,000套。2019年9月，Stressless新一代形象店在北京开业，同期举办大型招商会，Stressless以200-300平米的品牌独立加盟店的形式升级店面体验，并持续在全国进行门店布局。2019年Stressless国内收入同比增长76.71%。
　　同时，Ekornes全球也通过管理层激励方案新设计，更加注重长中短激励与业绩目标结合；同时，公司通过推进新产品研发和核心市场营销策略调整，进一步推动业绩稳增。
　　疫情适逢家居淡季，需求偏刚需，实质性影响预计有限
　　自1月中下旬新型肺炎疫情开始爆发以来，消费行业整体受压。但从短期看，一季度本是家居行业销售淡季，对比航空、旅游、酒店、餐饮等行业，疫情对家居消费冲击相对有限。生产端，公司在淡季产能充裕，受疫情影响复工时间大约延迟一周，实质性影响不大。销售端，若疫情在2周内逐步恢复平稳，对一季度销售接单的影响可能比较小；若疫情持续爆发，则会影响2020年一季度的营销活动接单，进而影响一、二季度的业绩情况。但总体而言，新房装修、二手房翻新等家具需求偏刚性，从全年看影响仍然有限。
　　投资建议：
　　公司战略和营销转型效果显著，与Ekornes协同驱动发展，未来可期。我们预计，公司2019-2020年营业收入为44.02、50.25亿元，同比增长52.23%、14.15%；归母净利润为0.99、2.72亿元（基于主业拐点与财务费用节省的假设），同比增长266.77%、159.05%，对应PE为33.1x、12.1x，维持“买入”评级。
　　风险因素：
　　疫情持续时间超出预期；房地产销售大幅下滑；行业竞争大幅加剧；财务费用节省不及预期。