新时代证券-泸州老窖-000568-泸州老窖2020年三季报点评：业绩大幅超预期，国窖势能持续释放-201029

　　泸州老窖 (000568)
　　业绩大幅超预期， 主要指标表现亮眼
　　公司 2020Q1-Q3 营收 115.99 亿（+1.06%），归母净利 48.15 亿（+26.88%）；其中 2020Q3 营收 39.64 亿（+14.45%），归母净利 15.95 亿（+52.55%），2020Q1-Q3 收入和利润均环比加速增长， 业绩超预期。 2020Q1-Q3 毛利率为83.57%（+2.5pct）， 其中 2020Q3 毛利率为 86.90%（+2.67pct）， 系 9 月初提价及产品结构持续优化等所致。 2020Q1-Q3 净利率 41.29%（+8.04pct）， 其中 2020Q3 净利率 39.48%（+9.55pct）， 系毛利率提升叠加销售费用率下降13.8pct等所致。2020Q1-Q3经营性现金流金额 27.97亿 （-16.4%），其中 2020Q3为 20.69 亿（+26.2%）， 系销售回款 51.63 亿同增 25.9%所致。 2020Q3 合同负债期末为 12.31 亿，环比增加 6.43 亿， 系公司 9 月初国窖结算价上调引导经销商提前打款所致。
　　 国窖持续超预期， Q4 渠道减负蓄势明年
　　分产品来看， 2020Q1-Q3 高端酒营收增速超 20%， 预计 Q3 国窖超 20%增长，占比超 60%。 2020Q1-Q3 中端酒两位数下滑，预计 Q3 特曲下滑有所收窄、窖龄继续实现正增长。 2020Q1-Q3 低端酒仍旧两位数下滑。 自 9 月初以来，公司对高度和低度国窖 1573 提价外， 公司提前锁定现金流并引导经销商打款。 近期公司发布市场政策通知， 要求严格按照计划配额制，不支持客户预收账款排队配额，表明公司控货挺价及消化库存，为来年良性发展蓄势。
　　 Q4 有望延续两位数增长， 光瓶酒打造第三增长曲线
　　当前公司采取控货挺价及消化库存，考虑明年春年滞后及特曲逐步复苏（前三季度特曲 60 实现超 10 亿销售额），我们认为 Q4 公司有望延续两位数增长。10 月下旬，公司发布新品高光系列，包括 G1、 G2、 G3，提前卡位高线光瓶酒价格带。 结合公司三季报及考虑四季度业绩情况， 调整 2020-2022 年 EPS为 4.07 /5.01/6.04 元（前值为 3.63/4.46/5.56 元），当前股价对应 PE 分别为40/33/27 倍，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示： 疫情拖累白酒消费； 国窖增长不及预期；省外扩张不及预期