东方证券-中泰证券-600918-中泰证券2020年三季报点评：业绩增速与ROE环比双双提高，自营业务拖累公司业绩表现-201029

　　中泰证券(600918)
　　核心观点
　　业绩增速环比提升， ROE 与权益乘数双双提高。 1）公司 2020 年 1-9 月实现营业收入 75.29 亿元，同比+3%，实现归母净利润 22.95 亿元，同比+29%，业绩增速较上半年有所提升，但预计仍低于行业平均水平。 2）公司 2020 年1-9 月实现年化 ROE8.61%， 较上半年+0.54pct。截至 20Q3 末，公司权益乘数达 3.72， 较半年末提高 0.20。 3）经纪、利息、自营、投行、资管收入占比分别为 37%、 22%、 17%、 10%、 3%。
　　行情活跃助推经纪收入同增 45%， 两融、股质“一增一减”下利息净收入大增 48%。 1） 20 年前三季度 A 股市场活跃度显著提升对冲佣金率下滑影响，公司实现经纪业务收入 27.55 亿元，同比+45%。 2） 截至 20Q3 末， 公司融出资金余额 310 亿元， 较年初大幅增长 34%；相反，买入返售金融资产余额较年初下滑 19%至 102 亿元，显示出两融与股质业务“一增一减”。虽然利息收入仅微增 4%， 但得益于利息支出管控得当（ 同比-16%） ， 促使公司前三季实现利息净收入 16.26 亿元，同比+48%。 3） 前三季度公司资管收入 2.45亿元，同比-11%，降幅较上半年（ -25%）显著收窄。
　　投行大年公司 IPO 进度不及预期，自营业务表现拖累业绩。 1） 20 年前三季度公司实现投行收入 7.68 亿元，同比-6%。 前三季度公司股债承销规模 1262亿元，市占率 1.63%，同比-40bps；其中 IPO 规模仅 12 亿元，市占率仅 0.32%，在注册制改革快速推进的投行大年中，公司 IPO 业务推进不及预期。 2） 截至20Q3 末， 公司金融投资资产规模为 665 亿元， 较半年末增长 12%， 但公司前三季自营收入仅 13.15 亿元，同比-31%（较上半年的-37%略有好转），成为拖累业绩增速的主要原因。
　　财务预测与投资建议
　　预计公司 20-22 年 BVPS 分别为 4.92/5.42/6.01 元， 按相对估值法， 可比公司平均 20PB 为 3.30x，对应 16.22 元，维持增持评级。
　　风险提示
　　政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响