东吴证券-中国平安-601318-基本面逐步触底，业绩反转可期-201029

　　中国平安(601318)
　　事件： 公司发布 2020 年三季报，实现归属于母公司股东净利润 1030.41 亿元，同比-20.5%，对应 EPS 为 5.83 元/股；期末归属于母公司股东净资产7096.69 亿元，较年初+5.4%，对应 BVPS 为 38.82 元/股，新业务价值 428.4亿元，同比-27.1%，整体符合市场预期。
　　投资要点
　　集团：归母净利润同比-20.5%，营运利润同比+4.5%，经营业绩表现稳健。公司 2020 年三季度实现归母净利润 1030.4 亿元，同比-20.5%（中报同比-29.7%） ，预计主要系三季度权益景气， 投资端回暖导致业绩增速降幅缩窄。 投资端公司年化净投资收益率为 4.5%，同比-0.4pct，较二季度环比改善+0.4pct，年化总投资收益率为 5.2%，同比-0.8pct，较二季度环比改善+0.8pct。受国内央行货币政策坚持稳健、灵活适度、保持正常区间的影响，以及国内经济强劲修复的支撑，前三季度国内市场利率先下行后上升至年初水平。公司保险资金投资组合投资收益率受香港股票市场下跌、市场利率波动等因素影响，有所承压，但公司在高效的资产配置体系下有望恢复投资收益率。若剔除投资波动（+0.19 亿）及折现率变动影响（-56.9 亿元），公司营运利润同比+4.5%，整体经营稳健。
　　寿险： 疫情影响下， 新业务价值率有所下滑， 人力质&量有望触底反弹：2020Q1~3 公司寿险及健康险业务实现归母净利润 691.13 亿元，同比减少 24.9%；新业务价值 428.4 亿，同比-27.1%，其中 Q3 单季度新业务价值 118.13 亿，较二季度环比-19.0%，具体来看：1）新单保费负增长缺口明显收窄：2020 年实现用于计算新业务价值的首年保费 1201.52 亿元，同比-1.7%，其中三季度首年保费 356.04 亿元，同比+17%，较二季度环比+0.69%，新单保费负增长缺口收窄；2）疫情影响下，新业务价值率有所下滑：2020Q1~3 年首年保费口径的新业务价值率同比下降12.4pct 至 35.7%，主要系受新冠肺炎疫情影响，公司传统代理人线下业务展业受阻，高价值的长期保障型业务受到较大冲击；3）代理人规模下滑，人均新业务价值降低： 随着国内疫情得到有效防控，传统代理人线下业务展业逐步恢复，但线下大型业务举办仍然受限，线下客户拜访仍未恢复到疫情前水平。代理人规模较年初下滑 10.2%至 105 万人，人均新业务价值同比显著降低 13.3%至 4.09 万元/年，公司通过持续优化培训体系，升级线上学习管理平台，将科技与人员培训深度结合，赋能代理人队伍发展。
　　财险：保费收入增长 11.5%，综合成本率优于同业：2020Q1~3 年公司财险实现归母净利润 110.03 亿元，同比-31.4%，财险营运利润 110.55 亿元，同比-22.4%，公司实现保费收入 2194.90 亿元，同比增长 11.5%，其中车险收入 1470.72 亿元，同比增长 6.0%。 承保端盈利下降，三季度财险实现承保归母净利 110.03 亿，同比-31.4%， 综合成本率同比+2.9pct至 99.1%，一方面受新冠肺炎疫情影响，保证保险业务短期赔付上涨，一方面车险综合改革导致市场竞争加剧。
　　盈利预测与投资评级： 行业负债端自开门红后有望 V 型反转， 随利率企稳回升，行业面临趋势性改善，我们认为公司经历短期阵痛后有望迎来明显拐点， 其产品结构和渠道价值为行业最优秀代表之一，中期变化趋势可能最为显著。预计公司 2020 年、 2021 年 NBV 增速分别约为-21.9%、5.1%，目前 A 股、H 股估值分别为 1.06、0.92 倍 2020PEV，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）保障型产品后续销售不及预期；2）长端利率大幅下行影响投资端；3）权益市场波动；4）管理层机制变革的不确定性。