东方财富证券-天味食品-603317-2020年三季报点评：Q3收入高增延续，渠道扩张持续推进-201029

　　天味食品(603317)【 投资要点 】
　　公司发布 2020 年三季报。 公司 2020 年前三季度实现营收 15.2 亿元，yoy+41.5%；实现归母净利润 3.2 亿元， yoy+63.8%；实现扣非归母净利润 3.0 亿元， yoy+63.4%。公司前三季度实现销售回款 18.0 亿元，yoy+43.9%，实现经营性净现金流 4.0 亿元，同比多流入 1.2 亿元。
　　Q3 持续高增，现金回款良好。 单季度来看，公司 Q3 实现营收 6.1 亿元， yoy+35.1%， qoq+3.6%； 实现归母净利润 1.2 亿元， yoy+29.7%，qoq-1.8%；实现扣非归母净利润 1.2 亿元， yoy+28.5%。 公司三季度业绩高增趋势不减。 Q3 单季度实现销售回款 7.4 亿元， yoy+ 41.9%，实现经营性净现金流 1.8 亿元， 同比多流入 0.3 亿元， 现金回款情况良好。
　　火锅底料维持高增，川菜调料增速放缓。 分产品来看， 前三季度公司火锅底料/川菜调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱/其他产品收入增速分别为 49.9%/40.4%/-64.9%/16.6%/2.0%/4.0%， Q3 单季度增速分别为 49.9%/21.9%/-87.2%/47.4%/8.7%/44.6%。三季度火锅底料收入维持高增，主要系推出不辣汤新系列介入需求蓝海，川菜调料收入增速有所放缓，主要系疫情影响逐渐消退， 渠道去库存效应显现。
　　经销渠道持续扩张， 定制餐调边际改善。 分渠道来看，前三季度公司经销商/定制餐调/电商/直营商超/外贸/其他渠道收入增速分别为44.2%/-16.0%/122.4%/90.1%/105.3%/ 181.2%， Q3 单季度增速分别为33.4%/35.0%/101.4%/71.6%/132.4%/ 361.4%。 Q3 单季度经销商数量净增加 518 家，经销商渠道维持快速扩张。定制餐调渠道收入增速由负转正，我们认为主要系餐饮业逐渐恢复， B 端需求回暖。
　　外埠区域扩张良好，海外业务高增延续。 Q3 单季度西南地区收入增速稳定（ 23.0%）， 外埠区域增速较高，华东/华北地区 Q3 单季度收入增速分别为 69.3%/64.2%， 我们推测与外埠区域经销渠道快速扩张有关，Q3 单季度华东/华北地区经销商数量分别增加 140/108 家， 大幅高于本埠西南地区的 56 家。 Q3 单季度出口收入同比增加 107.5%， 海外业务延续高增， 我们认为主要系海外疫情反复， 家庭需求旺盛。
　　提价拉动毛利提升，费用投放加速。 公司 Q3 单季度毛利率为 43.8%，同比提升 8.3pct， 主要系年初对部分产品实施提价， 叠加产品结构升级。 Q3 公司销售/管理/财务/研发费用率为 17.8%/3.8%/-0.9%/1.3%，同比变动+8.0/+0.4/-0.7pct/-0.2pct， 公司 Q3 加大销售费用投放，聘请邓伦为品牌代言人， 并冠名《非诚勿扰》，加大广告投入。
　　【投资建议】
　　 步入销售旺季，全年有望延续高增。 四季度为火锅底料销售旺季，叠加公司持续扩张经销渠道、加大销售费用投放，展望全年，我们认为公司营收有望延续高增。我们预计公司 2020-2022年营收分别为 25.85/36.15/46.82亿元， 归母净利润分别为 4.68/6.47/8.39 亿元， 预计 EPS 分别为0.78/1.08/1.40 元/股，对应 PE 分别为 85/62/48 倍，给予“增持”评级。
　　【风险提示】
　　新品推广不及预期；
　　经销渠道扩张不及预期；
　　市场竞争加剧；
　　疫情影响超出预期；
　　原材料价格波动。