中泰证券-尚品宅配-300616-Q3双位数增长，业绩迅速修复中-201027

　　尚品宅配(300616)
　　投资要点
　　事件：尚品宅配发布2020年三季报：2020年前三季度，公司实现营业收入43.82亿元，同比下滑13.36%；归母净利润0.58亿元，同比下滑82.78%；扣非净利润0.25亿元，同比下滑91.10%。其中，20Q3单季度实现营业收入21.15亿元，同比增长10.17%；实现归母净利润1.80亿元，同比增长5.09%；实现扣非净利润1.72亿元，同比增长12.05%。合同负债12.5亿元，同比增长8%。
　　拐点已现，前三季度扭亏为盈，Q3单季度营收双位数增长。2020年，公司Q1/Q2/Q3单季度营收同比增速分别为-47.46%/-14.31%/10.17%；归母净利润同比增速分别为-590.22%/-82.35%/5.09%；扣非净利润同比增速分别为-356.35%/-87.40%/12.05%。Q3单季度实现双位数增长，同时合同负债较去年同期增长8%，订单增长趋势良好。
　　销售结构变化影响毛利率，盈利能力修复中。2020年前三季度毛利率为37.02%（-5.27pct.），同期净利率为1.3%（-5.33pct.），其中Q3单季度净利率8.52%（-0.44pct.），毛利率变动主要系业务销售结构影响所致。公司前三季度销售费用率28.01%（-0.4pct.），疫情后公司迅速调整营销策略，线上量尺机会同比提升明显，量尺成本下降；管理费用率（加回研发费用）为7.41%（+1.20pct.）；财务费用率为-0.03%（+0.02pct.）。
　　定制主业双位数增长，整装业务中高速发展。Q3单季度，1）我们预计公司定制家具业务营收实现双位数增长，环比显著改善，配套家具业务营收降幅收窄。2）整装业务保持高增长，预计前三季度整装业务营收高增速。其中HOMKOO整装云中MRKOQ品牌收入占比近半，推动整装云中高速发展；圣诞鸟自营整装，供应链系统及交付改善带动口碑提升，未来将进一步加大直营城市自营整装业务布局。
　　直营城市多渠道融合协同，加盟渠道优化开店。1）直营城市：公司在直营城市全面开展直营门店、020业务、自营加盟业务、拎包业务及整装业务五个渠道业务，相互融合协同，有望带动直营城市市占率持续提升；2）加盟渠道：公司主动优化渠道，淘汰落后门店打开市场吸引优质加盟商，单三季度加盟渠道单店增长稳健。
　　投资建议：考虑疫情影响，我们调整公司2020-2022年销售收入为69、79.93、88.86亿元，同比下滑4.96%、增长15.83%、11.17%，实现归属于母公司净利润3.07、5.86、6.67亿元，同比下滑41.98%、增长91.33、13.63%（调整前归母净利润分别为5.7、6.3、7.1亿元），EPS为1.54、2.95、3.35元，维持“增持”评级。
　　风险提示：地产景气程度下滑风险、行业竞争加剧，导致行业平均利润率出现下降带来的盈利风险