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国泰君安-恒顺醋业-600305-【国君食品】恒顺醋业(600305)2020年三季报点评:改革渐进,曙光初显-201028

上传日期:2020-10-28 21:16:00  研报作者:猛哥看商业  分享者:fBOtMTm   收藏研报

【研究报告内容】


  核心观点 投资建议:业绩符合预期,管理效率提升带动下公司长期业绩增长可期,调整2020-2022年EPS至0.32/0.39/0.47元,同比-2%/+25%/+19%(前值分别为0.37/0.43/0.53元),参考可比公司给予2021年66XPE,调整目标价至25.74元,维持“增持”评级。 业绩符合预期。公司公布2020年三季报,报告期内,公司实现营业收入14.46亿元,同比+7.98%;实现归母净利润2.30亿元,同比-8.85%;实现扣非净利润2.06亿元,同比+10.87%;折合Q3单季度实现营收4.93亿元,同比+9.14%,增速环比略有放缓,实现归母净利润0.81亿元,同比-25.34%,下滑主因去年同期处置中山西路厂房带来4389万元资产处置收益从而造成基数较高,实现扣非净利润0.73亿元,同比+10.33%,增速环比亦有所放缓。总体而言,公司业绩基本符合市场预期。 醋+料酒主业地位进一步凸显,营销体制改革效果初见端倪。聚焦调味品主业,2020Q3公司调味品业务实现收入4.71亿元,同比+10.51%,在总收入中的占比提升至95.66%,同比+0.76pct;分品类看,食醋+料酒双主业地位进一步得到巩固,2020Q3食醋/料酒分别实现营收3.10/0.95亿元,同比+8.29%/27.81%,醋+料酒在总营收中的比重进一步提升至82.15%,同比+0.97pct;分区域看,归因于渠道的进一步精细化耕耘(公司将华东拆成苏南+沪、苏北+安徽两大战区),2020Q3华东大区营收同比+11.77%,增速环比显著提振,归因于招商力度加强带来的渠道覆盖率提升,华南大区收入同比+17.13%,延续上半年以来的高增长趋势;华中及西部大区收入分别同比+6.22%/+0.89%,环比有所放缓,主因Q3仍处于8月份八大战区改革之后人员逐步到位的调整期。不过根据渠道调研,在八大战区改革+激励考核逐步到位带动下,销售人员主观能动性显著提升,9月份动销情况环比显著提升。 扣非净利率略有提升。毛利率方面:2020Q3公司毛利率为41.78%,同比-2.65pct,下降主因新收入准则调整,将运费重分类至营业成本,剔除该因素按可比口径计算,整体毛利率同比+约1.9pct,毛利率提升主要归功于产品结构升级+规模效应带动料酒毛利率提升;净利率方面:2020Q3公司净利率为16.81%,同比-7.65pct,主因去年同期处置中山西路厂房带来4389万元资产处置收益从而造成基数较高(营收占比达到9.33%),剔除该因素,2020Q3公司扣非净利率达到14.77%,同比+0.1pct;费用率方面,2020Q3公司费用率同比-2.82pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-4.50/+0.91/+0.82/-0.05pct,销售费用率下滑主因运费调整进成本,按可比口径计算,2020Q3公司销售费用率同比基本持平;管理费用率提振主因公司Q3咨询管理费+SAP管理系统投入费用增加,此举利于长远。 放眼未来:管理效率持续提振,公司长期成长可期。尽管过去受限于种种原因,恒顺的发展潜能没有充分兑现,但随着2019年年底新董事长走马上任,公司由内而外改革信号明显,尤其是自7月份新营销总监到位以来,公司内部机制改善边际加速:(1)八大战区落地,权责逐渐明晰;(2)激励考核到位+人员更替加强助推销售团队战斗力提升;(3)数字化赋能逐渐助力管理效率提振。展望未来,我们对公司更加细化改革措施的持续推出持乐观态度,中长期看好公司经营管理水平提升带动下护城河的持续拓宽,最终获得超额收益。 风险提示:行业竞争加剧;原材料价格上行;改革力度不及预期等。 特别声明: 本订阅号发布内容仅代表作者个人看法,并不代表作者所属机构观点。涉及证券投资相关内容应以所属机构正规发布的研究报告内容为准。 市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前,如有需要,投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本订阅号内容均为原创,未经书面授权,任何媒体、机构和个人不得以任何形式转载、发表或引用。
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