广发证券-东方时尚-603377-19年市占率稳步提升，异地项目持续推进-200426

　　核心观点：
　　营收业绩稳定增长，盈利能力有所提升。东方时尚19年营收11.14亿元，同比增长6.0%；归母净利润为2.4亿元，同比增长9.4%，收到政府补贴1.2亿元对业绩有所增厚。公司盈利能力有所提升，19年毛利率和归母净利率分别为51.5%和21.9%，同比分别+2.6pct/+0.7pct。
　　销售、管理、财务费用率同比分别+0.4pct/+1.3pct/+1.4pct。
　　子公司情况：异地项目持续推进，市占率稳步提升。19年北京驾校收入8.6亿元，同比持平。云南、石家庄学校分别亏损2207万元和2131万元，亏损均有所收窄。荆州学校净利润为1617万元，同比增长123%。
　　19年山东项目投入运营，湖北项目全面竣工。晋中、重庆项目持续推进。截止19年6月，北京、昆明、石家庄、荆州驾校市占率分别为34%、12%、4%、48%，市占率持续提升。19年收购通用航空55%股权完成，贡献营收5198万元，净亏损614万元。
　　可转债发行完成，有望与北汽开展多方位合作扩大领先地位。19年12月东方时尚投资向新余润芳转让公司10.36%股权。后者实控人为北汽集团。20年1月与北汽集团达成合作协议，拟在智能培训用车、VR、通航、资本等领域开展合作。20年4月可转债发行完成，募集资金4.28亿元，其中3亿元用于购置新能源车，1.28亿元用于偿还贷款和补充流动资金，有望显著降低燃油和养护成本，优化负债结构。公司异地
　　项目稳步推进，看好现有项目度过爬坡期后的业绩释放以及存量项目的逐步落地。疫情对驾培行业造成较大影响，公司2月起逐步复工，优惠力度加大。公司品牌优势以及智能化驾培布局有望减弱疫情影响，同时部分中小驾校或被迫出清，长期来看公司市占率有望持续提升。
　　预计20-22年EPS分别为0.20/0.46/0.50元/股，参考可比公司，给予21年36倍P/E估值，合理价格为16.68元/股，维持“增持”评级。
　　风险提示。疫情影响驾校经营；驾考改革风险；商誉减值风险。