东方证券-新能源汽车产业链行业深度报告：细研双积分：为什么2025年电动车渗透率目标是20%？-201027

　　核心观点
　　2020年6月，工信部正式发布《关于修改〈乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法〉的决定》，管理办法在以下方面进行了调整：传统能源乘用车范畴增加醇醚燃料汽车；规定了2021～2023年新能源汽车积分比例要求；调整了新能源乘用车车型的积分计算公式；新增了2021-2025年传统能源汽车平均燃料消耗量积分达标值比例要求；明确建立企业传统能源乘用车节能水平与新能源汽车正积分结转的关联机制；调整了关联企业的认定条件；对2019年和2020年的积分考核预留了调整空间。
　　根据双积分管理办法，我们详细梳理积分规则，建立双积分测算模型，来计算车企和行业双积分随规则年度变化的情况。对于独立的车企，双积分政策基本确定了2025年20%以上的新能源汽车产量份额，例如对于C企业，我们预计2025年双积分达标情况下，新能源汽车产量占比要达到22%；对于Q企业，2025年新能源汽车产量占比更是高达30%，主要是Q企业燃油车型油耗较高导致。HEV车型的加入能有效降低企业双积分达标时的新能源汽车产量占比，企业可以选择发展HEV车型来降低燃料消耗量平均值和新能源汽车积分达标要求，因此我们认为车企在未来5年有一定动力去发展HEV车型，相应的HEV电池配套企业迎来机遇。
　　我们将行业参与者作为一个整体，以全国2019年双积分情况作为基准，测算未来5年双积分变动趋势，结果显示2025年双积分达标的话，新能源汽车产量规模将超过500万辆。1）2025年，行业将出现3136万燃料负积分和319万新能源负积分；正负积分抵偿后，2025年积分缺口为3141万分。2）假设各企业之间无障碍互相转让和抵偿，双积分恰好清零情况下，2025年新能源汽车最低需求为537万辆，产量占比21.3%。3）低油耗车型增加可降低双积分达标比例，20%低油耗车型占比使得2025年新能源汽车产量最低比例下降4个百分点至17.3%。
　　投资建议与投资标的
　　通过基于双积分政策的测算，我们认为车企向电动化转型趋势非常明确，一方面，车企可以继续大力转型新能源汽车，另一方面，由于政策导向对低油耗车型的激励作用，车企有动力向HEV车型发展。从产业链的角度，我们维持看好新能源汽车整体板块景气度提升的观点，行业将在2021年进入良性发展新周期，新能源汽车和HEV车型渗透率均将快速提升，继续推荐行业龙头宁德时代(300750，买入)、恩捷股份(002812，增持)、天赐材料(002709，买入)、华友钴业(603799，买入)；另外建议关注孚能科技(688567，未评级)、当升科技(300073，增持)、中科电气(300035，买入)、星源材质(300568，未评级)、新宙邦(300037，增持)、格林美(002340，买入)、赣锋锂业(002460，未评级)。在HEV电池方面，建议关注供应商欣旺达(300207，未评级)、亿纬锂能(300014，未评级)。
　　风险提示
　　新能源汽车终端需求不达预期风险；
　　产业政策调整风险。