天风证券-扬农化工-600486-三季度业绩符合预期，主业经营稳步增长-201028

　　扬农化工(600486)
　　事件： 扬农化工发布 2020 年三季报，前三季度实现营业收入 79.56 亿元，同比增长 12.67%；实现营业利润 12.27 亿元，同比下降 5.22%；归属于上市公司股东的净利润 10.23 亿元，同比下降 4.34%，扣除非经常性损益后的净利润 9.53 亿元，同比增长 20.11%。按 3.10 亿股的总股本计算，实现摊薄每股收益 3.30 元（扣非后为 3.08 元），每股经营现金流为 4.49 元。其中第三季度实现营业收入 20.39 亿元，同比增长 13.28%；实现归属于上市公司股东的净利润 1.96 亿元，同比下降 10.37%；单季度 EPS 0.63 元。
　　三季度业绩符合预期， 非经常性因素对业绩造成一定影响。 三季度是公司传统销售淡季， 但单季度收入同比仍实现增长，主业经营情况略超市场预期。分业务来看，2020年杀虫剂 Q1/Q2/Q3单季度营收分别为 9.77/7.76/6.35亿元，销量分别为 5123/4579/2629 吨，销售均价分别为 19.07/16.96/24.14万元/吨，销售单价三季度有较大幅度提升，我们推测可能是销售单价较高的杀虫剂产品销量占比有所提升带来的结构变化；除草剂单季度营收分别为 6.12/6.96/4.50 亿元，销量分别为 14422/13617/11162 吨，销售单价分别为 4.24/5.11/4.03 万元/吨。
　　三季度单季度若扣除财务费用（汇兑损失增加）、 公允价值变动（远期结售汇业务公允价值发生的变动）、 信用减值损失（应收账款增加额高于上年同期，相应计提的坏账准备增加）影响后的利润为 1.92 亿元，同比基本持平。
　　核心麦草畏产品下游海外制剂或有积极变化。 从 FARMER DTN 信息，拜尔、巴斯夫、科迪华均在公示或者媒体信息表示要进行新的登记申请，同时拜耳、巴斯夫均对制剂的波动性（理解为挥发性）进行了工艺改进。扬农化工具备的 2.5 万吨麦草畏原药产能， 下游正向好的方向变化，对明年公司该业务或将带来一定的贡献。
　　项目有序推进，迈向一流农化企业。 南通三期项目截至 2020 年中报已经累积投入 70.56%、工程进度为 80%，若顺利实施，公司国内农用菊酯龙头地位将进一步巩固，竞争优势将显著提升。此外，南通四期计划总投资约23.3 亿元，预计完全建成投产后，年均营业收入为 30.45 亿元，总投资收益率 23.8%。我们预计上述两期项目是公司未来两年利润主要增量来源。
　　中化集团将旗下主要农药资产已基本全部整合至扬农化工，公司作为中化企业农药业务一体化发展平台的定位已非常清晰。从目前整合效果来看，表现优异，体现出通过与中化资产组的整合，扬农化工初步形成完整的一体农药化产业链，“研、产、销”产业链的核心价值得以进步提升。通过自身的发展和集团资源的整合，扬农化工业务正从以原药生产为主，向产业链更高附加值的研发（创新药）、渠道销售两头攀升，由生产型企业向全农化产业链的创新企业发展。
　　盈利预测与估值： 维持公司 2020~2022 年净利润分别为 12.8、 15.1、 17.9亿元的预测，维持“买入”的投资评级。
　　风险提示： 农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期