华泰证券-亚士创能-603378-利润同比延续高增长，现金流暂承压-201028

　　亚士创能(603378)
　　前三季度归母净利润快速增长，中长期看好建涂需求持续提升
　　公司发布2020年三季报，20年前三季度实现收入/归母净利润23.7/2.4亿元，同比+35%/196.8%，实现扣非归母净利2.19亿元，同比+228.5%，其中Q3实现收入/归母净利润11.0/1.3亿元，同比+36.3%/+184%。受益于原材料价格下降，公司Q3综合毛利率同比+4.8pct，同时公司费用率改善进一步推升净利率，Q3净利率同比提升6pct。19年我国建涂人均销量较美国仍有较大差距，国内旧改和低城镇化率决定了我国建涂需求中长期仍有望保持较快增长。我们上调公司20-22年EPS预测至1.68/2.32/3.26元（前值：1.55/2.23/3.19元），目标价83.52元，维持“买入”评级。
　　Q3涂料及保温装饰板销量同比延续高增长，毛利率进一步提升
　　公司20Q3收入11.0亿元，同比增长36.3%，20Q3公司功能性建筑涂料收入7.63亿元，同比增速达33%，其中自产/委托加工5.27/2.36亿元，同比+43%/16%，主要系下游需求恢复较快。保温装饰板收入1.34亿元，同比+30%，装配式建筑快速发展推动保温装饰板市场需求，销量增速达46%。保温板Q3收入0.42亿元，同比-38%，销量同比-25%。公司20Q3综合毛利率38%，同比+4.8pct，平均单价上，功能型建筑材料/保温装饰板/保温板平均单价分别同比-7.5%/-11%/17%，受益于整体原材料采购价格下降幅度大于产品价格下降幅度，公司盈利能力进一步提升。
　　Q3期间费用率有所好转，经营性现金流净流出增加
　　公司Q3季度费用率19.5%，同比下降5.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-1.6/-0.7/-0.3/-3.1pct，财务费用率下降较多，主要因保理手续费减少。Q3公司净利率11.5%，同比提升6pct。公司Q3经营性现金流净流出2.5亿元，环比Q2下滑较多（Q2净流入2.6亿元），主要系购买原材料及支付保证金增加较多，20Q3收现比66.6%，同比提升10.2pct，但付现比同比提升32.6pct，达67.5%。公司Q3末应收账款及票据13.2亿元，较H1增加2.7亿元，单季度计提信用减值损失4656万元。
　　上调盈利预测，维持“买入”评级
　　从竞争格局来看，国内建涂市场目前仍然十分分散，亚士深耕B端市场，且加快布局C端涂料业务和防水，9月底新零售业务正式发布，采用线上合伙人模式进行布局，同时与阿里云合作加强数字化转型，公司全渠道多领域布局进一步增强长期发展动力。考虑到公司费用率同比改善较明显，我们下调公司费用预测，上调公司20-22年归母净利润预测至3.3/4.5/6.3亿元（前值3.0/4.3/6.2亿元），当前可比公司对应21年Wind一致预期平均36xPE，我们给予公司21年36xPE，目标价83.52元（前值：93.66元），维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧导致盈利能力下降，原材料价格大幅上涨导致生产成本增加。