华泰证券-视源股份-002841-压力年修内功，筹谋在线教育会议-200427

　　19年业绩符合预期，毛利率同比改善显著，维持买入评级
　　公司19年实现营收170.53亿元(YoY 0.41%)，归母净利润16.11亿元(YoY60.41%)，收入低于预期但是归母净利润符合预期，主要系毛利率改善幅度超预期。在疫情影响下公司1Q20业绩出现下滑，1Q20单季营收26.16亿元(YoY -22.15%)，归母净利润1.62亿元(YoY -14.23%)。受益于精细化管控及原材料成本下降，公司19年毛利率同比提升7.25pct至27.32%，1Q20毛利率同比提升4.09pct至26.34%。与此同时，公司继续加大研发投入，19年研发费用达到10.01亿元(YoY 27.14%)。我们预计公司20-22年EPS为2.78/3.25/3.37元，目标价86.23-91.79元，维持买入评级。
　　板卡业务毛利率改善，智能电视渗透率提升，积极开拓部件业务新方向受电视产业链均价下滑及中美贸易摩擦的影响，19年公司液晶显示主控板卡业务收入79.58亿元，同比下降7.8%；在公司从产品开发阶段就强调降本增效，强化外部供应商协同的精细化管理下，板卡业务毛利率同比提升5.31pct至17.66%。19年公司液晶电视主控板卡出货量为7332.97万片，全球出货量占比为32.41%，其中智能电视板卡出货量占比49.22%，同比提升8.18pct，在板卡总营收占比73.74%。19年公司继续开拓白家电、电源、供应链服务等领域，打造1+N的部件新业务模式，提升全球服务能力。
　　希沃教育IWB产品龙头地位稳固，由公办教育市场向民办教育市场延展19年希沃巩固中小学公立校市场，开拓进入幼教、培训、高职高教市场，由公办教育市场向民办教育市场逐步延展。19年公司交互智能平板产品在教育市场实现收入61.44亿元，同比增长8.25%。根据AVC数据，在2019年中国大陆教育IWB产品市场销量同比下降12.88%，整体销售额同比下降21.46%的阶段性下滑形势下，希沃凭借在产品、销售和服务等方面的综合竞争优势，市占率提升至46.18%，同比提升9.68pct，龙头地位稳固。
　　MAXHUB持续迭代升级产品与方案，致力于开拓更广阔的企业服务应用19年公司继续基于“端-网-云”构建高效会议平台产品架构，发布了无线全向麦、笔迹、电子讲台等周边产品，保持产品领先优势。同时公司完成了全国两级渠道布局，完善了电商渠道销售体系，形成了针对大客户的完整营销体系。19年公司交互智能平板在企业市场实现收入7.98亿元(YoY23.27%)。根据AVC数据，19年中国大陆商用平板市场销售量同比增长8.6%，销售额同比增长5.8%，MAXHUB市占率32.87%，同比提升7.47pct。
　　以屏为器显研发之力、行交互之道，维持买入评级
　　基于公司19年低于预期的收入和超预期的毛利率表现，我们将公司20-21年归母净利润预期由21.62/26.68亿元调整为18.24/21.29亿元，预计22年归母净利润为22.11亿元，参考可比公司20年Wind一致预期平均31.28倍PE估值，考虑公司在教育、远程办公软件、AI等领域的技术布局，给予公司20年31-33倍PE，对应目标价86.23-91.79元，维持买入评级。
　　风险提示：新产品市场开拓慢于预期；交互平板市场竞争加剧。