华创证券-天味食品-603317-2020年三季报点评：收入高增，毛利提升超预期-201027

　　天味食品(603317)
　　事项：
　　20Q3业绩符合预期。20年前三季度实现营业收入15.25亿元，同比+41.47%，归母净利润3.20亿元，同比+63.78%；其中20Q3实现收入6.06亿元，同比+35.13%，归母净利润1.20亿元，同比+29.72%，扣非归母净利润同比+48.00%，单季毛利率43.84%，同比提升8.31pcts，净利率19.89%，同比下降0.83pcts。
　　评论：
　　底料、川调稳增，持续开拓市场。20Q3公司底料/川调分别实现收入3.48/2.30亿元，同比+49.94%/+21.89%，底料强劲增长，源于公司倾斜营销资源大力推广，大单品、新品等增势良好，川调随疫情减缓红利消退，同时促销减少，保持自然增长。分渠道，20Q3经销商/餐调/电商/直营商超/外贸分别实现收入5.06/0.61/0.27/0.04/0.05亿元，同增33.38%/35.03%/101.39%/71.62%/132.45%，持续推进餐饮客户开发下，公司定制餐调业务恢复良好。分地区看，Q3西南本埠实现22.98%的稳定增长，华东、华北等外埠地区实现60%以上的高增，外埠进展良好。20Q3公司合作经销商净增加518家至2569家，主要增加的经销商来自华东、华中、华北等新市场。
　　提价、结构升级拉高毛利，费用投入逐步增加。20Q3毛利率43.84%，同比+8.31pct，主要源于19年底至20年初对部分产品提价，以及高毛利产品结构提升。费用方面，20Q3销售费用率为17.77%，同比+7.97pcts，源于市场及广告费用投入增加，包括综艺、代言等；管理费用率为5.09%，同比+0.18pcts，源于员工提薪及股权激励费用计提。整体看，费用投放加大导致20Q3净利率微幅下调0.83pcts至19.89%。
　　步入销售旺季，全年目标完成具备信心。公司股权激励冲刺目标为全年50%收入增长，在步入旺季、继续加大招商力度及19Q4低基数下，预计目标完成具备信心。Q4预计成本端预计保持稳定，广宣费用进一步加大，销售费用率维持高位。
　　盈利预测、估值及投资评级：公司在治理、激励机制完善下步入高速扩张期，市占率有望持续提升，维持“推荐”评级。20年公司优化治理，加大市场开拓力度，作为行业龙头率先布局有望持续受益复合料行业持续增长和集中度提升，同时公司定增已获证监会批准，有利于扩张产能，布局长远。我们略调整20~22年EPS预测至0.78/1.12/1.48元（原预测值0.78/0.99/1.25元），对应PE分别为84/59/45倍，略调整目标价至74.00元，对应22年50倍市盈率，维持“推荐”评级。
　　风险提示：食品安全问题；原材料价格波动；募投项目不及预期等。