华创证券-科大讯飞-002230-深度研究报告：教育行业铸就AI数据护城河和低成本引流能力，变现初现曙光-201027

　　科大讯飞(002230)
　　公司概要：科大讯飞成立于1999年，是中国知名的智能语音和人工智能上市企业。自成立以来，长期从事语音及语言、自然语言理解、机器学习推理及自主学习等核心技术研究并保持了国际前沿技术水平。科大讯飞坚持“平台+赛道”的发展战略，并积极开拓AI在行业应用上的落地，现已推出覆盖多个行业的智能产品及服务，推动在消费者、智慧教育、智慧城市、智慧司法、智能服务、智能汽车、智慧医疗、运营商等领域的深度应用。
　　公司在AI+应用领域具备一定竞争优势：AI行业通常的三要素是：算法，算力，和数据。科大讯飞在AI行业主要面临两类竞争对手：互联网C端大厂如BAT以及一些创业公司。1）公司在国际各类算法比赛中均取得较好的成绩，考虑公司数次股权激励保证了核心人才稳定，我们认为公司算法方面和互联网大厂不相上下，优于创业公司；2）算力方面中国公司主要依靠资本开支购买海外硬件供应商产品，互联网大厂依托自身云计算平台有一定优势。3）数据方面，互联网大厂主要优势在C端通用数据的积累，而讯飞则在行业+渠道上做了更多的工作，累积数据也要优于创业公司。
　　AI+教育行业是公司AI能力变现的最佳赛道之一：当前AI技术的最佳落地场景需要规则环境相对固定但又不机械化，包含一定的重复性又不完全重复，不需要太高的创造性等特点，而教育恰好满足这些要求。AI可以以较低的成本实践了中国古代教育的三大理念：有教无类，教无定法，因材施教。
　　科大讯飞目前通过智学网推荐AI+教育同时在校内和校外落地，其相比其他竞争对手有着较大优势：1）通过教育局在考试，学校教学中的融合深度获取行业数据，建立AI数据壁垒，2）充分了解学生的学习/考试过程，在针对性因材施教上可以节约60%以上的重复或无效课业负担，3）在获客上复用学校这一渠道，避免了广告大战等低效获客手段。
　　中国独特文化历史和国情，决定了AI在考试教育有着独特的市场机会，参考韩国市场，中国未来随着经济发展，在K-12课外教育上预计有着上万亿市场空间。短期来看，讯飞推“个性化学习手册”对应的是中国600亿教辅市场，长期通过智慧课外课堂的模式料可以拓展业务到6000亿的K12课外辅导市场。
　　当前讯飞AI+教育变现的主要阻力之一是政策对校内APP利用数据变现相对不友好。但考虑讯飞的AI+教育解决方案如果能在学生减负和提高学习效率上切实功效，若政策有所转变则讯飞积累的壁垒料会迅速转换成业绩。
　　盈利预测、估值及投资评级：我们预测科大讯飞20~22年的收入增速分别为14.8%，36.9%，30.7%，收入分别为115.69亿,158.32亿,206.96亿元，20~22年的归母净利润分别为11.39亿，13.93亿，17.27亿。以10月26日收盘价计算市盈率分别为68/56/45倍。虽然公司当前绝对估值尚不便宜，但从历史看已经处于低位，如果未来AI+教育变现在政策放宽的前提下能打开更高弹性的通道，则快速增长的利润料会降低公司PEG，首次覆盖，给予“强推”评级。
　　风险提示：AI技术进步进展不及预期，AI+行业应用落地效果不及预期，校内数据相关监管政策可能的不利影响。