华安证券-扬农化工-600486-三季度业绩符合预期，优嘉三期投产在即-201027

　　扬农化工(600486)
　　事件描述：
　　10 月 27 日，公司公告 2020 年第三季度报告。据公告，2020 前三季度公司实现营收 79.56 亿元，同比上升 12.67%； 归母净利润 10.23 亿元，同比下降 4.34%;扣非后归母净利润 9.53，同比上升 20.11%;加权平均ROE 为 18.97%，同比下降 0.33 个百分点。
　　营收同比增长，单季度业绩符合预期
　　2020 前三季度，公司实现毛利润 12.27 亿元，同比下降 0.68 亿元。前三季度，公司财务费用 0.78 亿元，主要源于汇兑收益增加;管理费用1.24 亿元，同比增加 15.30%;销售费用 21.01 亿元，同比增加 3.6%。公司经营活动净现金流 79.71 亿元，同比增加 7.69%;筹资活动净现金流为-3.05 亿元，同比减少 66.96%，主要因为本期偿还借款。公司净现比为 0.74，同比减少 0.35;存货周转天率为 0.76，同比降低 0.07，经营稳定。公司应付票据及账款由去年同期 23.52 亿元增加到 29.16 亿元， 主要是子公司应付工程款增加； 应收票据及账款由去年同期 21.77亿元增加到 23.27 亿元，主要因为上半年是农药销售旺季，货款在下半年逐步回笼。公司前三季度购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金(资本开支)为 9.50 亿元，同比增加 73.36%,在建工程 16.21亿元，比上期期末增加 388.91%，主要因为优嘉三期投资增加。前三季度财务数据大幅改善，得益于公司生产扩张带来的规模优势，以及主要原料下降的成本优势。
　　单季度来看，2020Q3 公司实现营收 20.39 亿元，同比增长 13.3%，环比下降 26.1%；归母净利润 1.96 亿元，同比下降 10.37%，环比下降48.4%，基本符合预期。公司单季度业绩环比下降主要因为三季度进入农药淡季带来的产品销量下滑，以及汇兑损益带来的财务费用增加。单季度归母净利润同比下降主要因为菊酯产品价格理性回落，2020 年前三季度均价同比下跌 14.2%。
　　以量补价，减少价格对业绩影响
　　2020 公司前三季度销售毛利率 26.30%，同比下降 2.43 个百分点；销售净利率 12.87%，同比下降 2.31 个百分点。
　　杀虫剂板块： 前三季度实现营收 23.88 亿元，公司前三季度的杀虫剂板块销量大幅增长，弥补了价格的下跌。2020 前三季度公司杀虫剂板块销量为 1.23 万吨，同比增长 13.3%；其中 Q3 单季销量为 0.20 万吨，同比下降 13.1%，环比下降 42.6%，主要是受季节性影响。价格方面，公司杀虫剂前三季度销售均价为 19.37 万吨/吨，同比下降 6.3%。
　　除草剂板块：前三季度实现营收 17.58 亿元，同比增长 120.4%，主要因为销量的大幅提高。2020 前三季度公司除草剂板块销量为 3.92 万吨，同比增长 36.4%；其中 Q3 单季销量为 1.12 万吨， 同比上升 41.0%，环比下降 18.0%。价格方面，公司除草剂前三季度销售均价为 4.49 万元/吨，同比上升 1.14%；其中草甘膦原药季度均价继续回暖，20Q3 均价为 22537 元/吨,环比上升 7.8%， 10 月 20 日最新价继续反弹至 24679元/吨，看好公司四季度业绩继续向好。
　　原材料价格方面， 公司主要原材料价格同比下降， 烧碱价格下降 23.2%，甲苯价格下降 25.0%，甲醛价格下降 19.8%，异丁醛价格下降 13.6%，二乙醇胺下降 9.2%， 但盐酸价格上升 79.7%， 甲基呋喃价格上升 13.7%。
　　优嘉三期即将投产，逐步贡献利润
　　公司产业链不断完善，优嘉三期、四期持续投入进行杀虫剂、除草剂、杀菌剂等领域布局。优嘉三期项目总投资 21.3 亿元，已于八月份进行了调试，预计将在 Q4 投产，开始逐步贡献业绩。优嘉三期拥有菊酯等7 大类产品的规划，达产后预计将增加营收 15.4 亿元，利润 3.6 亿元。另外，优嘉四期项目 9 月份环评已受理，总投资 23 亿元，预计建设期两年，进一步巩固公司行业地位，带来新的业绩增量。
　　投资建议
　　预计公司 2020-2022 年归母净利润分别为 12.33、 14.78、 18.73 亿元，同比增速为 5.4%、19.9%、26.8%。对应 PE 分别为 21.5、18.0 和 14.2倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动的风险； 产品价格下跌的风险； 疫情影响持续的风险；季节性需求变化的风险；政策性影响风险。