华泰证券-春风动力-603129-爆款策略扩产品线，业绩增长逐季加速-201023

　　春风动力(603129)
　　20Q1-3营收同增31.54%，业绩增长逐季加速
　　20Q1-3实现营业收入31.47亿元/yoy+31.54%；归母净利润2.96亿元/yoy+109.98%（剔除关税退税后yoy+85.15%），营收及业绩增长逐季加速（前三季度累计营收同增分别为3%，9%，32%，剔除关税退税调整后归母净利润同增分别为9%，68%，85%）。一方面，公司四轮车销量持续边际改善；另一方面，两轮车新款车型销售情况优秀，通过丰富产品谱系有望随行业扩容高速增长。上调盈利预测，预计20~22年EPS2.89/4.03/5.48元（前值1.84/2.86/4.04元），PE为55/40/29倍，维持“买入”评级。
　　公司全地形车销量持续边际改善，1-8月累计销量同比转正
　　据中汽协，公司1-8月累计销售全地形车3.9万台/yoy+1.2%，8月单月实现销售7,659台/yoy+75.4%，销量持续边际改善，主要系1）Q2北美零售端需求强劲，经销网点随之有补库需求；2）疫情加速普及全地形车运动，导入新增用户需求。我们判断此趋势或延续，全年销量增速有望超我们此前预期（0%）。
　　两轮车新品销售良好，爆款策略丰富产品谱系，两轮车业务有望高速扩张
　　据中汽协数据，公司1-8月销售两轮车5.0万台/yoy+68.7%，其中250cc3.06万台/yoy+159.3%，251cc以上1.35万台/yoy+0.0%。其中8月单月销量两轮车8,750台/yoy+139.3%，251cc以上2,054台/yoy+36.8%，主要系7月底发布新品700CL-X反响较好，拉动8月销量增长。据经销商反馈，3月发布新品250SR订货周期在90-100天，700CL-X在60-70天，2020年全年销量已较有保障。考虑到700CL-X产线仍处于爬产阶段，我们判断未来10-12月销量仍有望环比提升。
　　与KTM合作进一步加深，营运能力优秀，资产负债表稳健
　　20Q1-3公司综合毛利率为32.75%/yoy+1.80pct，主要系两轮车业务毛利率提升明显。现金充足，截至20年9月末在手现金及等价物为7.3亿元，据8月20日公告，理财产品6亿元，合计占总资产38.3%。20Q1-3实现经营性净现金流6.78亿元/yoy+126%。据2020-071公告，公司拟向PMAG的股东收购约0.88%PMAG的少数股权，有利于深化合作，实现优势互补。
　　竞争优势不断强化，玩乐类车辆全球龙头冉冉升起，维持“买入”评级
　　考虑到1）1-8月四轮车销量超我们预期；2）新品车型700CL-X销售情况乐观，两轮车毛利率提升明显；3）规模效应明显，费用率改善显著；上调盈利预测，预计20~22年归母净利润为3.89/5.42/7.37亿元（前值2.47/3.85/5.43亿），EPS为2.89/4.03/5.48元（前值1.84/2.86/4.04元），PE为60/38/27倍。可比公司21PE均值39倍，考虑公司较高成长性，具备成为全球玩乐类车辆龙头的潜质，给予21PE45倍，目标价181.48元（前值128.80元），维持“买入”评级。
　　风险提示：贸易摩擦恶化超预期、产品技术升级滞后、经济不景气导致娱乐消费需求下滑超预期、电动车业务进展不及预期、海外疫情超预期扩散。