国盛证券-美诺华-603538-公司业绩略低预期，收入端受到发货影响，利润端受到费用影响-201023

　　美诺华(603538)
　　事件：10月22日，公司发布2020年三季报。2020年前三季度公司实现营业收入9.48亿元，同比增长11.37%；归母净利润1.41亿元，同比增长10.21%；扣非净利润1.28亿元，同比增长7.80%。其中，2020Q3单季度公司实现营业收入2.97亿元，同比增长2.40%；归母净利润0.34亿元，同比下降19.53%；扣非净利润0.30亿元，同比下降26.51%。
　　观点：公司业绩略低预期，收入端受到发货影响，利润端受到费用影响。
　　1.收入端：公司收入端增速放缓，与此同时存货增加，因此我们判断主要是由于出货节奏影响导致收入端增速放缓。
　　2.利润端：公司利润端增速下降主要是由于收入端增速放缓以及各项费用的增加所致。公司管理费用上升了2187.39万元，同比增幅23.69%，主要是由于公司加大安全环保投入，并引进优秀管理人才增加薪酬和福利支出，且有部分激励费用的摊销。此外，汇兑损失也导致了财务费用的增加。
　　3.财务指标：公司前三季度管理费用率为12.04%，较去年同期上升1.2pct，主要是由于公司加大安全环保投入，并引进优秀管理人才增加薪酬和福利支出所致；财务费用率为2.29%，较去年同期上升0.58pct，主要是由于汇兑损失所致；毛利率为37.81%，较去年同期上升0.42pct，净利率为15.95%，较去年同期下降0.43pct。
　　公司投资逻辑再梳理
　　1.原料药业务：保持稳健增长。
　　2.制剂业务：公司已有7个制剂品种等待审评审批，部分品种进入国内优先审评通道，预计今年有望获批2个品种，另有多个项目正在进行药物研发，通过中欧双报快速实现制剂产品线拓宽；现有制剂产能利用率显著提升，募投项目“年产30亿片（粒）出口固体制剂建设项目”建设稳步推进，制剂业务有望实现高速增长。
　　3.CMO/CDMO业务：公司承接了部分中间体、原料药定制生产业务，已与施维雅、德国BAYERAG、BI等多家国内外优秀医药企业达成合作，上半年CMO业务实现销售收入近5000万元，后续CMO/CDMO业务板块有望引进更多高质量客户，实现持续高增长。
　　盈利预测与估值。公司是优质的特色原料药企，逐步转型制剂一体化+CMO/CDMO。预计公司2020-2022年收入分别可达15.28亿元、19.91亿元、26.19亿元，同比增长分别为29.4%、30.4%、31.5%；归母净利润分别为1.99亿元、2.69亿元、3.67亿元，同比增长分别为32.1%、34.8%、36.4%；对应PE分别27x、20x、15x。维持“买入”评级。
　　风险提示：原料药价格波动风险；制剂报批进度不及预期风险；合作公司销售不及预期风险。