天风证券-浙江美大-002677-线上份额实现提升，毛利率有所改善-201023

　　浙江美大(002677)
　　公司2020年前三季度实现营业收入11.77亿元，同比+3.02%，归母净利润3.35亿元，同比+10.1%；其中2020Q3实现营业收入5.3亿元，同比+21.16%，归母净利润1.65亿元，同比+34.83%。
　　增速表现优于行业，线上份额实现提升
　　集成灶方面，美大龙头地位稳固，Q3线下销售份额稳居行业前2，其中7月和9月份额突破20%位列第1；线上方面，公司于今年开始对线下经销商开放网络经销权限，销售份额同比上涨趋势明显，根据奥维云网数据，7-9月，线上销额份额分别达9%、6%和7%，同比分别+3.8、1.6、4.4pct。根据模型测算，我们预计公司20年Q3集成灶业务收入同比约+20%，表现优于行业；橱柜方面，业务占比较小的橱柜为公司较新品类，公司正在积极改善产品结构从而摆脱对单一产品的依赖。根据模型测算，我们预计公司20年Q3橱柜业务收入同比约+11%；其它业务方面，我们预计，Q3实现收入0.36亿元，同比+5.6%。
　　公司毛利率有所提升，期间费用率同比下滑
　　从利润端来看，公司2020Q3毛利率为51.55%，同比+0.71pct，净利率为31.06%，同比+3.15pct；我们预计原材料价格的下降及产品结构的持续改善或是毛利率得到提升的重要原因。从费用端看，20Q3季度销售、管理、研发、财务费用率分别为9.17%、3.28%、2.98%、-0.45%，同比分别-0.83、-1.47、+0.46、-0.11pct。财务费用减少主要系协定存款利息收入增加所致。
　　在手现金较为充裕，经营周期表现优异
　　资产负债表方面，截至2020年Q3期末现金+交易性金融资产为7.79亿元，同比微增+1.12%，存货为0.63亿元，同比-23.99%，应收账款为0.4亿元，同比+8.15%，环比Q2+128%，主要系公司在采取先款后货的销售政策的同时，允许部分信誉较好、发展潜能较强的经销商一定的信用额度支持。周转方面，公司2020年前三季度期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为33.73、6.67和96.28天，同比-2.88、+0.5和+27.49天。现金流量表方面，公司2020Q3经营活动产生的现金流量净额为2.33亿元，同比-6.06%，其中销售商品及提供劳务现金流入5.68亿元，同比+19.5%，购买商品、接受劳务支付的现金为2.32亿元，同比+82.24%。
　　投资建议：经过了多年的市场培育，集成灶行业取得了长足的进步，市场规模有望持续扩大。公司作为行业龙头，积极发力营销，提升品牌知名度，有望把握新兴赛道发展的主动权。未来随着公司多元化渠道的推进及产品结构的持续改善，业绩有望保持较快速的增长。基于公司前三季度的经营表现，我们预计公司20-22年公司归母净利润5.54、7.10、8.61亿元（前值4.93/5.70/7.24亿元），当前股价对应20-22年21.0/16.4/13.5XPE，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格变动风险；行业竞争加剧；集成灶增速不及预期等。