东吴证券-固收月报：货币宽松全面放缓，美元四季度或翻身-201021

　　事件
　　全球九月份第二波感染风险积聚： 近期欧洲疫情出现了二次爆发，对全球资本市场造成了较大的震动。南美和北美二次疫情都有所缓和，而欧洲疫情却再度抬头。目前，欧洲每日新增确诊人数已超过第一波疫情最高值， 感染率创出新高。 根据美国约翰斯·霍普金斯大学发布的实时统计数据，截至北京时间 10 月 10 日，全球累计确诊新冠肺炎病例 3705 万例，累计死亡病例 107 万例， 105 个国家确诊病例超过万例。包括美国、巴西、印度、俄罗斯等国在内的至少 18 个国家单日新增确诊病例数均超过千例。
　　 发达经济体货币政策： （1）联邦储备委员会一致投票决定， 9 月 17 日起，将法定准备金和超额准备金利率维持在 0.1%。作为其政策中的一部分，联邦公开市场委员会投票授权并指示：根据需要进行公开市场操作，以将联邦基金利率维持在 0％至 0.25％的目标范围内；（2）欧洲央行行长拉加德表示欧洲央行不会调整目前的政策，将继续维持现有的货币政策支持， 保持总额 1.35 万亿欧元的紧急抗疫购债计划不变，助力欧元区国家尽快走出疫情的危机；（3）英国央行货币政策委员会在 2020 年 9 月 16 日结束的会议上，宣布维持银行利率在 0.1%不变，并一致投票决定继续其现有的英国政府债券购买计划和英镑非金融投资级公司债券购买计划，总购买目标维持在 7450 亿英镑不变。
　　金砖国家（除中国外）货币政策： 进入 9 月，除印度和二次爆发疫情的俄罗斯外，其他国家疫情开始好转，经济也随之缓慢复苏。因此，各国开始放慢降息步伐，在 9 月都选择继续维持此前的基准利率水平，并表示将继续维持宽松的货币政策环境直到经济完全复苏。财政政策方面，由于疫情影响，多国的财政赤字率都达到历史最高值，预计未来各国货币政策力度将受到来自财政空间一侧的制约。
　　观点
　　警惕低利率环境长期持续所带来的金融脆弱性上升和通胀风险。 综合来看：（1）面对疫情反弹和地缘局势升级，复苏道路不确定因素增多，全球主要央行推超宽松政策应对疫情冲击，超宽松货币政策缓解疫情冲击，加快经济复苏，但需警惕低利率环境长期持续所带来的金融脆弱性上升和通胀风险；（2）全球经济自 08 年金融危机以来， GDP 增速与 CPI 一直处在下滑趋势通道，而低利率的货币扩张并没有有效的提振经济动能，叠加 2020 年初的新冠疫情，全球主要国家和地区经济更陷入“三低”的局面，全球经济或面临着“流动性陷阱”的风险，各国央行和政府需要在宏观经济政策上做出调整以避免经济复苏进程受阻。
　　新兴经济体停下降息步伐，较大债务风险是桎梏。 综合来看：（1）各国在疫情得到控制的情况下，经济将开始缓慢复苏，前期降息对各国货币带来了不同程度的贬值压力，各国央行未来继续降息的可能性较小；（2）因疫情而实行的大规模补贴计划已导致各国债台高筑，有较大的政府债务违约风险，预计各国未来会因财政赤字逐步削减补贴力度。
　　全球协作的故事需要回忆起雷曼兄弟破产后召开的紧急 G20 峰会。 在雷曼兄弟破产仅两个月后， G20 在华盛顿召开紧急会议，确认通过 G20 联合的财政刺激以逆转全球经济共振下滑的局面； 2009 年 G20 最终统一实施联合的财政刺激，全球经济实现 V型复苏。而本次全球协调作战的缺失，尤其是财政政策协调作战的缺失——包括各国一揽子的财政刺激计划、对新兴国家债务豁免等——都将放大本次新冠冲击带来的长期挑战。
　　风险提示： （1）市场超调超预期；（2）疫情管控失策超预期；（3）民粹情绪反弹超预期。