浙商证券-太平鸟-603877-浙商纺服|太平鸟:三季报超预期显示改革成效,继续坚定看好-201022

　　报告导读 三季报业绩明显超越市场预期，数据化改革成效初显。 投资要点 公司三季报收入加速增长，数据化转型收效明显： 公司公布20Q3季报，品牌服饰业务增速相较Q2继续加速。Q3公司品牌服饰业务同增22%（Q2增速19%），收入增速持续加快。 拆分各品牌来看，太平鸟女装继续扮演着数据化改革先锋的角色，太平鸟女装Q3增长40.5%（Q2增长36%）。在女装带动下，太平鸟男装Q3同样录得增长5%（Q2增长0.7%），表现趋势均持续向好。另外，乐町在Q3也录得32%的增速（Q2增长37%）。 拆分各渠道，公司线下渠道Q3增速达到17.5%，其中线下直营表现尤其亮眼，单季度收入增速达到26.7%（Q2为3.2%），直营的高速增长说明了公司线下强劲的流水增长趋势。加盟渠道方面由于Q2有部分Q1延迟发货的影响，因此Q3增速下滑至9%，但考虑到去年暖冬和今年疫情留下的冬装库存，这样的增速依旧健康。线上渠道收入增速同样持续加快，在Q3达到39.3%。 我们认为相较Q2继续加速的收入增速，充分说明公司由组织架构调整驱动的数据化改革成效正在逐步显现。 管理效率提升、规模效率体现，净利润大幅超预期 公司Q3归母净利润同增153%，扣非归母净利同增161%，大幅超越市场预期。公司的净利润大幅超越市场预期，主要由于收入规模迅速扩大之后费用的相对稳定，带来费用率的显著降低。Q3公司销售费用/管理费用同增7.1%/1.8%,但在公司收入的高速增长下，销售费用率和管理费用率同比下降4.6pct/1.2pct，均明显下降，表现出公司更有效率的管理手段。与此同时，递延所得税资产的增加也帮助公司所得税率从19Q3的30.1%下降至20Q3的26.4%。 同时公司整体库存和应收账款周转均表现良好，存货周转天数/应收周转天数分别为-29天/+4天，整体周转情况健康。 组织架构调整+数据驱动趋势仍在，减持影响基本过去 太平鸟在19年开始调整组织架构，打破线上线下部门壁垒实现数据共享，线上数据实时反馈和迅速洞察的优势迅速显现。公司能够依靠线上上新的反馈在短时间内发现爆款并进行追单或者进行新的设计补充，全面提升产品设计的及时性与准确性。这样的趋势在20Q2/Q3的业绩增长中均表现明显，同时我们也对未来几个季度公司持续保持这样的高速增长势头充满信心。 同时公司最近公布的以员工持股平台为主的减持计划主要基于释放流动性且提升员工积极性考虑，实控人本身并无减持。我们认为减持的影响也已基本过去。 盈利预测及估值：我们坚定看好公司组织架构调整以及数据化改革带来的长期红利释放，认为这将会是中国服装公司发展的长期大方向。与此同时，在此次三季报利润大超预期后，我们上调盈利预测，预计公司20~22年归母净利润7.5/9.2/11.3亿，对应增速36%/23%/23%，对应当前估值24/19/16X。在公司基本面持续向上的背景下，我们认为目前估值依旧具备投资价值，坚定看好，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复导致终端消费不及预期；数据化改革进程低于预期 财务摘要 团队介绍 马莉 浙商证券副所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。十三年消费品行业研究经验，为投资者创造价值，在市场下打下深深烙印。 2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名； 2018年纺织服装行业水晶球第1名； 2017年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名； 2016年新财富纺织服装行业第1名； 2015年新财富纺织服装行业第2名； 2014年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名； 2013年新财富纺织服装行业第2名，水晶球第2名，朝阳永续福布斯中国最佳分析师50强； 2012年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名。 手机/微信：15601975988 陈腾曦 浙商证券研究所零售首席分析师 中国人民大学数学学士，复旦大学经济学硕士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于红蜻蜓鞋业股份有限公司、银河证券研究部、东吴证券研究所。现主要覆盖新零售、纺织服装、教育等消费领域，六年消费行业研究经验。 手机/微信：13916068030 林骥川 消费行业资深分析师 浙商证券 华威大学商学院会计与金融学学士，伦敦帝国理工学院金融学硕士，现供职于浙商证券研究所，曾供职于银河证券研究部、东吴证券研究所。现主要覆盖纺织服装、零售，五年消费行业研究经验。 手机/微信：13661793819 詹陆雨 消费行业分析师 浙商证券 复旦大学经济学学士、硕士，现供职于浙商证券研究所，曾供职于东吴证券研究所，现主要覆盖纺服、化妆品，三年消费行业研究经验。 手机/微信：13920750098 免责声明 本公众订阅号（微信号：纺服新消费马莉团队）由浙商证券研究所纺服新消费马莉团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。 本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。 本订阅号不是浙商证券研究所纺服新消费马莉团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于浙商证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见浙商证券研究所已发布的完整报告。 本订阅号所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。本订阅号所载内容仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。浙商证券研究所及本研究团队不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 本订阅号对所载内容保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号推送信息仅面向浙商证券客户中的专业投资者，请勿在未经授权前进行任何形式的转发。若您非浙商证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何推送信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。