国信证券-星宇股份-601799-星宇股份系列点评之三十四：可转债正式发行，打造垂直一体化长期优势-201021

　　星宇股份(601799)
　　事项：
　　2020年10月19日，星宇公告发行可转债（6月9日首次披露公开发行可转债预案），2021年4月28日起可开始转股，转股价158元（昨收盘156.8元）。本次发行规模为15亿元，150万手，面值100元，转股期限为2020年4月28日至2026年10月21日。票面利率设定为：第一年0.2%、第二年0.4%、第三年0.6%、第四年0.8%、第五年1.5%、第六年2.0%。本次募资的主要原因是新定点项目充足，目前模具和电子工厂无法满足新增需求导致部分委外，影响公司成本、进度和自制率。募得的资金主要用于投资智能制造产业园模具工厂和电子工厂，以及作流动资金使用。
　　国信汽车观点：公司发行可转债旨在进一步扩充产能，延伸车灯产业链，满足客户订单增长需求，符合汽车及车灯行业电子化、智能化的发展方向，中长期有望增强公司核心竞争力。车灯是我们长期推荐的零部件优质细分赛道，兼具“起点高、弹性大、持续长”三大特征，星宇作为国内自主车灯龙头企业，以本土研发响应优势和质量、成本管控逐渐实现进口替代，近年来深耕德系（一汽大众）、挖掘日系（丰田、本田和日产）、进军豪华（ABB），在客户、产能、产品端均有新的突破。中长期维度下，2019年是星宇股份的订单大年+海外元年+ADB订单元年。当前星宇和日系合作愉快（拿下丰田全球核心奖项，广汽丰田供应商研发、质量两项大奖），海外如预期开工（塞尔维亚建设符合预期），ADB今年内量产（红旗H9），2021-2022年有望实现车型订单+海外工厂+ADB产品释放的带来的业绩共振。2020年二季度国内疫情对业绩的压制因素已消除（Q2营收+26%），公司存量和增量车型产销呈现恢复性增长，预计Q3仍将持续，国内新客户、新产能、新产品持续突破，未来3-5年仍将维持稳健增速，具备全球车灯龙头潜力。我们维持此前盈利预测，预计20/21/22年利润9.3/11.8/14.7亿，对应PE分别47/37/30x，维持一年期（对应2021年）目标估值区间171-200元，维持买入评级。
　　评论：
　　星宇可转债6月首度发布预案，10月正式发行
　　2020年6月9日，公司召开第五届董事会第五次会议，审议通过了本次可转债发行，并在6月29日的2020年第一次临时股东大会上审议通过了发行方案。9月16日，中国证监会核准公司公开发行面值总额15亿元的可转债。
　　本次发行计划于10月21日进行网上路演和原股东优先配售股权登记，22日网上申购并确定网上中签率，23日网上申购摇号抽签，28日刊登《发行结果公告》。在此期间，公司股票正常交易。
　　可转债总额15亿元，转股价为158元/股
　　本次发行的债券种类为公司A股股票的可转债，该可转债及未来转换的公司股票将在上海证券交易所上市。本次拟发行的可转债总金额为人民币15亿元，发行数量为150万手（1500万张），每张面值100元，初始转股价为158元/股。债券期限为2020年10月22日至2026年10月21日，转股期限为2021年4月28日至2026年10月21日。
　　募资原因：定点项目丰富，未来订单充足，募投项目将完善公司产能配套，支撑公司规模扩张
　　2017年度、2018年度、2019年度公司处于批产阶段的定点项目数量分别为136个、154个、181个，处于在研阶段的定点项目数量分别为170个、208个、315个。随着公司经营规模的不断扩大，公司产能较为紧张。目前，星宇股份智能制造产业园一期项目竣工，二期、三期项目在建，佛山工厂一、二期项目竣工，但相应的模具、工装开发及产品试制能力建设较为滞后。公司现有厂区中模具车间仅能保证部分新定点项目投产模具开发需求，部分模具仍需通过委外加工制造，影响公司成本控制及项目进度。此外，随着公司承接项目的增多及项目技术含量的提升，产品的结构越来越复杂，零件越来越多，所需的模具数量也呈快速增加的状态，产能缺口也呈现增加状态。本次募投项目“智能制造产业园模具工厂”主要用于车灯制造所需模具/工装的加工制造，可充分补充公司目前对于模具产能的缺口。随着车灯进一步向电子化、智能化升级，公司车灯产品的电子化趋势越来越明显，对电子贴片的需求快速增长，而由于目前公司场地所限，已无法满足未来新增产能对电子模组的配套需求。同时随着技术实力的不断进步和订单的增加，公司在寻求提升电子模组自制率的空间和机会，进一步提升自身盈利能力。本次募投项目模具工厂、电子工厂，可完善公司现有产能配套，符合公司既有产能规划，有充足订单支持，项目建成后可有效消化新增产能，保证项目达到预期效益。
　　募资用途：主要用于投资智能制造产业园模具工厂和电子工厂，并补充流动资金
　　近年来，公司主营业务呈现快速增长的趋势。2017至2019年度公司实现营业收入分别为42.55亿元、50.74亿元、60.92亿元，同比分别增长27.15%、19.24%、20.06%，在汽车特别是乘用车市场整体下滑背景下表现突出。本次募得资金计划5.70亿元用于智能制造产业园模具工厂，5.45亿元用于智能制造产业园电子工厂，3.85亿元用于补充流动资金。
　　智能制造产业园模具工厂。项目总投资为6.02亿元，其中工程建设投入1.88亿元，设备购置和安装投入3.84亿元，铺底流动资金3,000万元。该项目建设完成后，将用于对公司智能制造产业园大灯、后灯工厂涉及的模具、工装的生产以及试制测试，完善产能配套，形成年产大灯面罩、后灯面罩、单色/多色饰圈等各类模具360副的生产能力，年产普通大灯焊接、贯穿灯热板焊接、涂装压合、普通胎具、标准设备等各类工装12,000副的生产能力，预计拥有489名工作人员。
　　智能制造产业园电子工厂。项目总投资为5.77亿元，其中工程建设投入8,524.38万元，设备购置和安装投入4.62亿元，铺底流动资金3,000万元。建设完成后，项目将用于车灯光源及其他电子模组的生产和检测，最终形成年产车灯光源及其他电子模组4,080万个的生产能力，预计拥有709名工作人员。
　　补充流动资金。公司拟使用本次募集资金3.85亿元用于补充流动资金。本次可转债募集资金投资项目的建成投产，公司营运费用将有所提升。同时为提高公司产品市场占有率，公司需加大相关市场的拓展力度，流动资金需求将持续增长。另外，公司未来将持续加大研发投入，进一步加强公司在各产品的研发实力，也加大了公司对流动资金的需求。公司需准备足够的流动资金，以满足未来的生产经营需要。本次募集资金部分用于补充流动资金，将有效缓解公司日常运营、市场开拓、研发支出的资金压力，增加流动资金中自有资本金投入的比例，进而提高公司抗风险能力和盈利能力。
　　募投项目延伸产业链，符合国家发展战略、行业和公司发展趋势
　　募投项目是针对星宇未来智能制造产业园三期项目的上游配套工厂。星宇股份智能制造产业园项目于2018年4月正式启动，项目分期建设，一、二、三期陆续启动，建设内容主要包括综合性工厂2座、原材料库和成品库各1座以及高压房、污水处理站等生产生活配套建筑。本次新建模具工厂、电子工厂，旨在完善产能配套，符合公司既有产能规划，有良好的市场基础，项目建成后可有效消化新增产能，保证项目达到预期效益。同时，本次募投项目在星宇股份智能制造产业园一、二、三期建设的基础上，配套建设模具工厂、电子工厂，扩大生产经营规模、提升技术能力，满足客户数量和订单数量的增长需求，以更好地服务客户、提高市场占有率，是进一步增强公司核心竞争力的重要举措。
　　国家战略提出智能汽车发展需求，汽车电子化程度提升。随着人们对汽车的安全、环保、节能和舒适性能的要求逐渐提高，以及以信息技术、新材料技术为标志的新技术革命的兴起，汽车已经跨越机械的1.0时代和电子的2.0时代，在满足基本驾乘需求后步入智能化的3.0时代。通过装置复杂的电脑程序和控制系统，汽车操控将趋于简单，汽车将更富于智慧，智能化、电动化将成为汽车转型升级的重要方向。2020年2月，国家发改委、工信部等11个国家部委联合发布《智能汽车创新发展战略》，智能汽车的发展被提升到战略发展高度。
　　车灯新技术以电子化、智能化为导向。车灯被喻为汽车的眼睛，是集照明、信息交流、外观美化等功能于一体的汽车关键零部件之一，对汽车的实用性、安全性和外观有重要影响。在智能汽车时代，车灯在LED、OLED、激光等新光源技术的推动下，矩阵式LED、AFS、ADB、像素级成像等智能车灯技术层出不穷，推动汽车车灯向电子化、智能化升级。电子化、智能化车灯结构趋于复杂，模具开发数量及精度要求随之提高。模具的质量对于后续产品批量生产的良率和效率起着至关重要的作用，直接影响车灯企业的生产成本和产品质量，提高模具开发能力和水平是行业发展的必然要求。
　　产业链延展有望提升公司核心竞争力。全球车灯市场呈现寡头垄断的竞争格局，小糸、法雷奥、玛涅蒂马瑞利、海拉、斯坦雷等外资巨头占据了大部分市场份额。在全球汽车市场竞争日趋激烈的背景下，公司凭借成熟的车灯同步设计开发能力、严格的成本控制体系，持续提升公司竞争力，致力于成为具有国际影响力的企业。本次募投项目在星宇股份智能制造产业园一、二、三期建设的基础上，配套建设模具工厂、电子工厂，扩大生产经营规模、提升技术能力，满足客户数量和订单数量的增长需求，以更好地服务客户、提高市场占有率，是进一步增强公司核心竞争力的重要举措。
　　自主研发体系完备，保障募投项目顺利实施。车灯供应商需要参与整车厂新车型的同步开发，公司高度重视自主创新，经过多年研发积累，已拥有包括车灯产品、车灯电子、模具、工装专机等设计开发能力以及国家认可的实验室，形成了完整的自主研发体系，能够快速响应和满足客户需求。公司拥有超过900名技术研发人员，最近三年研发投入占营业收入平均比例近4%。基于长期持续的研发投入，公司已形成一批研发成果，如第一代和第二代ADB前照灯、辅助远光（蓝转白激光）前照灯、第二代OLED后组合灯、像素式前照灯、LIN/CAN控制RGB氛围灯、低成本双光LED透镜组件相继研发成功。公司强大的研发实力有利于本次募投项目顺利实施。
　　2020年发行可转债的上市公司转债发行日后半年内股价涨幅均值在9.45%
　　我们统计了2020年至今公告发行可转债的A股上市公司股价表现，2020年以来发行了可转债的A股上市公司共有159家，大部分上市公司在发行可转债后到转股日开始的6个月时间内都出现了一定幅度的股价上涨，在发行公告日至转股起始日之间的股价涨幅的平均值是9.45%（中位数是12.11%），发行公告日股价与当前（昨收盘）股价之间的涨跌幅的平均值为8.15%（中位数是0%）。
　　投资建议：二季度起下游客户产销呈现恢复性增长，中长期具备全球车灯龙头潜质
　　公司发行可转债旨在进一步扩充产能，延伸车灯产业链，满足客户订单增长需求，符合汽车及车灯行业电子化、智能化的发展方向，中长期有望增强公司核心竞争力。车灯是我们长期推荐的零部件优质细分赛道，兼具“起点高、弹性大、持续长”三大特征，星宇作为国内自主车灯龙头企业，以本土研发响应优势和质量、成本管控逐渐实现进口替代，近年来深耕德系（一汽大众）、挖掘日系（丰田、本田和日产）、进军豪华（ABB），在客户、产能、产品端均有新的突破。中长期维度下，2019年是星宇股份的订单大年+海外元年+ADB订单元年。当前星宇和日系合作愉快（拿下广汽丰田供应商研发、质量两项大奖），海外如预期开工（未受疫情拖累进度），ADB今年内有望量产（红旗车型），2021-2022年有望实现车型订单+海外工厂+ADB产品释放的带来的业绩共振。2020年二季度国内疫情对业绩的压制因素已消除（Q2营收+26%），公司存量和增量车型产销呈现恢复性增长，预计Q3仍将持续，国内新客户、新产能、新产品持续突破，未来3-5年仍将维持稳健增速，具备全球车灯龙头潜力。我们维持此前盈利预测，预计20/21/22年利润9.3/11.8/14.7亿，对应PE分别47/37/30x，维持一年期（对应2021年）目标估值区间171-200元，维持买入评级。
　　风险提示：国内车市受海内外疫情影响风险；原材料价格波动风险。