天风证券-招商蛇口-001979-三季报业绩点评：三季度营收、归母净利润均实现大幅增长，三条红线达标-201021

　　招商蛇口(001979)
　　事件：公司公告2020年前三季度业绩，2020年前三季度公司实现营业收入501.2亿元，YOY+96.2%；实现归母净利润21.9亿元，YOY-57.0%；实现基本每股收益0.19元/股，YOY-68.3%。
　　三季度营收、归母净利润均实现大幅增长：期内公司实现营业收入501.2亿元，YOY+96.2%，较上年同期提升120.6pct；实现归母净利润21.9亿元，YOY-57.0%，较上年收缩18.5pct。分季度看，Q1、Q2、Q3分别实现营收118.0、125.2、258.0亿元，对应增速分别为+171.2%、+1.5%、+191.3%；分别实现归母净利润5.4、3.7、12.8亿元，对应增速分别为-79.5%、-83.5%、+557.1%，受结算结构差异影响，前两个季度归母净利润同比降幅较大，疫情后公司加快竣工交付速度，三季度营收、归母净利润均实现大幅增长。期内公司归母净利润增速显著低于营收增速，主要源于1）期内毛利率下滑较多：期内公司毛利率下滑至24.3%，较上年同期收缩11.7pct，毛利率收缩拖累归母净利润约58.5亿元，剔除税金、期间费用、所得税后，合理归母影响约47.3亿元，占上年同期归母净利润比重约92.9%；2）投资收益同比下降84.2%：期内公司实现投资收益7.6亿元，较上年同期减少40.6亿元，主要由于上年同期转让子公司股权产生税后净收益22.26亿元，导致投资收益基数较高，期内投资收益/归母净利润为34.8%，较上年同期94.6%下降59.8pct。3）少数股东损益占比提升：期内公司实现少数股东损益12.2亿元，同比增长65.1%，在净利润的比重较上年同期提升23.1pct至35.7%。
　　期内毛利率、归母净利率下滑明显：期内公司实现毛利率24.3%，较上年同期收缩11.7pct，毛利率下滑主要源于：1）受房地产项目结转结构影响，社区业务毛利率同比下降，考虑到目前结转的项目大部分或为17-18年的项目，限价叠加高地价使得毛利率承压；2）疫情期间，公司对租赁物业采取了减免租等措施，导致公司园区业务利润同比下降明显。期内实现净利率6.8%，较上年同期收缩16.0pct，实现归母净利率4.4%，较上年同期收缩15.6pct，期间费用率为8.9%，较上年同期收缩6.0pct，其中销售费率、管理费率、财务费率分别较上年同期收缩1.8pct、1.8pct、2.4pct。
　　三条红线达标：期末公司有息负债规模达1556.8亿元，较上年末增加9.7%，债务指标上看，期末有息负债率32.4%，较上年末收缩3.9pct；剔除预收账款后的资产负债率为59.1%，较上年末收缩3.2pct；期末净负债率36.8%，较上年末提升7.5pct；一年内到期债务占比45.4%，较上年末提升6.8pct，现金短债比1.02，较中期末0.97，有所改善。补货积极，销售目标完成度较高：期内公司实现签约销售金额1901.76，YOY+17.36%，实现签约销售面积821.30万方，YOY-1.41%，实现销售均价23155元/平米，YOY+19.04%，累计完成销售目标的76.1%，已超过去年同时期销售进度（73.5%）。期内公司累计新增项目62个，新增总规划建面1137.67万方，新增总地价款973.55亿元，权益口径规划建面752.38万方，权益拿地金额666.39亿元，按建面、金额计算的权益比例分别为66.1%、68.4%，累计拿地力度为51.2%，高于19年全年整体拿地力度44.0%。累计拿地均价8557元/平米，拿地均价/销售均价为37.0%，与2019年全年持平。
　　投资建议：公司前三季度业绩有较大幅度提升，但由于疫情及项目结转周期影响，导致利润率下降明显。公司补货积极，当前销售目标完成率已超去年进度，随着下半年货源的逐步增加，公司在三四季度的表现可期。我们预计公司2020、2021、2022年净利润分别为165亿、189亿、226亿，对应EPS分别为2.08元、2.39元、2.85元，对应PE为7.37、6.42、5.37，维持“买入”评级。
　　风险提示：房屋价格大跌、销售不及预期、宏观经济波动