东吴证券-华海药业-600521-Q3业绩符合预期，全年高增可期-201020

　　华海药业(600521)
　　投资要点
　　事件： 2020 年前三季度公司实现营业收入 48.71 亿元，同比增长 21.41%；实现归母净利润 8.41 亿元，同比增长 64.23%；扣非归母净利润 7.81 亿元，同比增长 109.55%；经营性现金流 11.68 亿元，同比减少 6.71%。
　　Q3 业绩符合预期， 制剂产品覆盖率提升+原料药恢复增长动力仍在。2020Q3， 公司实现营收 15.65 亿， 同比增长 15.20%，归母净利润 2.62亿， 同比增长 48.10%， 业绩继续高增态势， 符合预期。公司归母净利润较去年同期大幅增加，主要系： 1）国内制剂方面主要系随国家集中采购的推进，公司依托扩围联盟地区中选契机，产品市场覆盖率得以快速提升，从而影响国内制剂销售大幅增加； 2）原料药方面主要因沙坦类产品 CEP 证书的恢复，带动公司原料药产品销售大幅增加； 3）销售增长带动生产规模扩大，在一定程度上摊薄了生产成本，影响利润增加。
　　继续加码研发投入，生物药布局快速推进，未来打开成长空间。 2020 年前三季度，公司研发费用达 3.79 亿，同比增长 20.67%，研发费用率达7.78%维持高位。 近年来，公司加大生物药及创新药研发投入， 2020Q3生物药研发推进良好： 2020 年 9 月，公司陆续公告子公司华博生物的“重组人血管内皮生长因子受体-抗体融合蛋白眼用注射液”（ HB002.1M）收到国家药监局核准签发的三个新增适应症的临床试验许可（三个新增适应症为视网膜中央静脉、分支静脉阻塞继发黄斑水肿，以及糖尿病黄斑水肿）； 子公司华博生物与华奥泰适应症为晚期恶性实体肿瘤的HOT-1030 注射液同样获得药物临床试验许可。 生物药竞争格局较竞争激烈的化学仿制药行业更为优化，市场空间广阔，公司在生物药领域相关产品有望成为未来新的增长点。
　　毛利率上行， 费用率持续摊薄， 原料药制剂一体化推动盈利能力不断加强。 2020 年前三季度，公司实现毛利率 63.80%，同比提升 4.46pt； 期间费用中销售费用率为 16.24%，同比降低 2.72pt，管理费用率（扣除研发费用） 14.17%，同比降低 1.79pt，综合影响下，公司 2020 年前三季度实现净利率 18.21%，同比提升 4.68pt。公司在原料药制剂一体化的发展战略下毛利率已稳定上行至 60%以上区间，加之公司制剂不断放量带动收入结构中高附加值产品占比提升， 及沙坦类等原料药需求旺盛行业价格有一定上浮趋势，公司综合毛利率未来有望进一步走强。同时公司中标制剂产品带量采购合同陆续执行，制剂收入持续摊薄销售及管理费用，预计公司盈利能力未来稳步上升。
　　盈利预测与投资评级： 预计2020-2022年归母净利润分别为11.20、 16.16、21.01 亿元，相应 EPS 分别为 0.77、 1.11、 1.44 元， 对应 PE 估值分别为44、 30、 23 倍。考虑到公司制剂有望加速放量， 海外原料药业务稳健，未来三年盈利复合增速有望超 50%，维持“买入”评级。
　　风险提示： 原料药价格波动；后续集采中标不及预期；汇兑损益风险等