安信证券-牧原股份-002714-强者恒强 猪企龙头业绩高增长-201020

　　牧原股份(002714)
　　事件： 2020 年 10 月 19 日，公司发布 2020 年三季度报告。前三季度公司共实现营业收入 391.6 亿元，同比增长 233.79%；归母净利润为 209.9亿元，同比增长 1413.3%。其中，第三季度实现营业收入 181.32 亿元，同比增长 296.46%；实现归母净利润 102.04 亿元，同比增长 561.46%。同时，公司发布设立子公司公告，以自有资金出资设立横县牧原、沙洋牧原、江都牧原、义安牧原、牧原科工。河南牧原粮食贸易有限公司以自有资金出资设立牧原生物。拟定注册资本均为 2,000 万元。此外，公司发布增加屠宰模式的公告，分别在河南省内乡县、正阳县、商水县等地启动屠宰厂项目。
　　猪价高位运行，业绩持续释放： 受益于猪价的高位运行和出栏放量，公司业绩持续释放。 2020 年 1-9 月，公司生猪销售收入为 383.89 亿元，同比增加 240.42%。其中， Q3 单季度销售收入为 176.7 亿元，环比增加 39.0%。 1）价格方面：受益于猪价上行， 2020 年 1-9 月，公司头均收入达 3,231 元，较去年同期上涨 127.3%。但 8 月以来，受行业供给恢复需求低迷影响，公司商品猪价格呈连续两月下滑走势， 9 月生猪销售单价为 32.12 元/公斤，环比下降 6.8%； 2）出栏量方面： 2020 年1-9 月，公司生猪销量达 1,188.1 万头（商品猪 666.9 万头、仔猪 467.8万头、种猪 53.4 万头），同比增加 49.8%。其中， Q3 单季度公司出栏生猪 510.1 万头（商品猪 270.2 万头、仔猪 194.8 万头、种猪 45.1 万头），同比增加 141.0%，较上季度环比上升 20.9%。随着气温逐步下降，将进入传统的消费旺季， Q4 猪肉需求有望好转。因此下游需求与生猪供给同时恢复，供需形式逐渐趋缓，猪价尽管回涨空间不大，但大幅下跌的概率也较小，公司养殖业务仍将继续受益。
　　存栏母猪规模提升， 产能高增长： 截至 2020 年 9 月底，公司生产性生物资产为 60.9 亿元，同比增长 114.6%；其中能繁母猪存栏 221.6 万头， 同比增长 146%， 较 6 月底增增加 16%，预计年底能繁母猪数将达到 250-260 万头。存栏母猪规模提升是生猪出栏迅速提升的先行指标，2020 年全年公司计划出栏生猪 1,750 万至 2,000 万头。公司独特的轮回二元育种体系（即商品肉猪可以直接留种作为种猪使用），为公司快速发展奠定留种及生殖效率的坚实基础，预计公司产能仍将维持高增长。
　　产业一体化布局，巩固龙头地位： 猪价下行阶段，一体化布局及成本把控力将成为行业竞争的核心。 1）向上来看：公司一方面通过设立牧原生物，公司开展原材料进口及加工业务，从源头抓起，充分把握全球优质优价原料，在行业下行周期中打造成本领先的核心优势。另一方面通过设立子公司牧原科工，积极开展饲料加工及饲料配方研发业务，打造全球生猪养殖营养配方研发中心，为公司生猪养殖业务助力； 2）向下来看：公司及时顺应行业未来由“调猪”转向“调肉”的变化趋势，分别在河南省内乡县、正阳县、商水县等地启动屠宰厂项目。迅速扩张下，截止三季度末，公司固定资产达 404.6 亿，同比增加159%， 较 6 月底上升 32%； 在建工程达 140.9 亿，同比增长 184%， 较6 月底上升 14%。值得注意的是，第三季度公司资本开支达 136.98 亿元，环比增长 34.5%，截至 9 月底，公司短期借款为 152.5 亿元， 较期初增加 258.3%；长期借款为 83.3 亿元，较期初增加 645.81%。我们认为，通过完善产业布局，公司的市场竞争力和盈利能力将在下行周期中领先于行业其他公司，市占率有望得到提升，龙头地位将进一步巩固。
　　投资建议： 我们对盈利预测进行了下调，预计公司 2020 年-2022 年的净利润分别为 287.2 亿元、 217.1 亿元， 186.5 亿元， EPS 分别为 7.66、5.79、 4.98 元/股。给予“增持-A”投资评级。
　　风险提示： 疫情蔓延，猪价上涨不及预期， 出栏量不及预期，饲料原料价格上涨。