国盛证券-厦门银行-601187-服务两岸，聚焦中小，资产质量较优-201017

　　厦门银行(601187)
　　区域经济：经济活跃，系关两岸，战略要地。厦门毗邻台湾海峡，是我国东南沿海重要的对外港口，我国首批经济特区、五个计划单列市之一，2015年福建自贸区正式建立，厦门成为两岸金融中心和贸易中心，为当地金融机构带来新的发展机遇。厦门市的经济特征在于：
　　1）经济增长快：2019 年 GDP 增速 7.9%，且 2008 年以来稳定高于全国平均增速 2pc 以上；
　　2）经济“密度”大：每平方公里的 GDP 为 3.52 亿元，在一二线城市中仅次于深圳、上海，人均支配收入高达 5.9 万元。
　　3）电子+机械为第二产业的支柱，这两大行业规模以上工业企业 1071 家，占全市比重超过 50%；
　　4）第三产业占比高（58%），主要受房地产、金融业推动（占 GDP 比重分别为 8.5%、11%）。此外，福建省整体看拥有不错的小微土壤，2019 年全省个人经营性贷款 5288 亿，增速高达 22%，占总贷款比重 11.7%。因此对于厦门地区的银行而言，其优势在于基于发达的经济环境，由大到小在房地产、电子机械、小微企业等领域均有金融业务开展的空间，但劣势在于当地金融竞争较为激烈。
　　厦门银行：服务两岸、聚焦中小，管理层经验丰富。厦门银行成立于 1996年，由厦门市财政厅（目前厦门银行第一大股东，持股比例 20%）牵头组建而成，目前总资产规模 2659 亿，是福建省第二大城商行。
　　1）区域分布：厦门银行 90%以上的贷款投向福建（其中厦门占比 48%），95%的存款来自福建（其中 69%来自厦门），主要通过吸收厦门本地存款来支持异地投放。
　　2）区域竞争格局：较为激烈。厦门市共有银行机构 48 家，截止 2020H 厦门银行存贷款市占率分别为 7.8%、4.9%，排名第 6 位、第 8 位，当地竞争（尤其存款）较为激烈。
　　3）公司治理完善，管理层经验丰富。
　　 厦门银行公司治理体制机制健全，激励机制充分：2019 年其员工人均年薪约 30 万元，明显高于厦门城镇人均可支配收入（5.9 万元），为员工队伍的建设和稳定提供了有力保障。
　　其管理层业界经验丰富：吴世群先生担任董事长超过 10 年，对厦门银行知根知底、行长洪主民先生曾在富邦银行任职多年，2014 年开始担任厦门银行行长，将中国台湾的银行的丰富管理经验带入厦门银行。此外独立董事中陈汉文先生层任厦门大学会计系主任，“闽江学者”特聘教授，而洪永淼为我国“长江学者”，康奈尔大学终身教授，宁向东先生为清华大学经济管理学院教授，许泽玮、方建一先生则在产业内积累了丰富的经验。
　　4）特色业务一：建设两岸金融平台。主要服务台资企业与居民、并在两岸结算、同业业务方面加大合作。目前这一平台的业务贡献不大（台籍企业对公存款为 33.8 亿，台籍零售客户 4.9 万户，AUM45 亿元），但为厦门银行积累了客户资源与业务经验，为未来业务发展打下了基础。
　　5）特色业务二：聚焦中小普惠。基于“信贷工厂+银税互动”，厦门银行形成了特色的小微金融服务体系，到 2020H 小微企业贷款 373.90 亿元，个人经营性贷款 167 亿，票据贴现 137 亿，分别占贷款总额的 30%、13%、11%。小微业务帮助厦门银行提升了贷款端收益率（5.78%），同时风险管控良好，其个人经营性贷款不良率仅 0.31%。若未来小微业务占比能不断提升，则将对未来息差形成支撑。
　　厦门银行基本面分析：资产质量较优。
　　1）资负结构来看：A、贷款端零售占比 36%，高出城商行平均水平 4pc，主要投向房贷（占个贷比重 52%）、经营贷（37%）；B、投资类资产主要投向低风险低收益的国债及政府债（占总资产比重高达 21%），而非标投资占总资产比重不到 4%；C、负债端存款占比较低仅 58.5%。
　　2）从定价与息差的角度来看，得益于小微占比较高，厦门银行贷款收益率5.78%高于城商行平均水平。但受本地激烈的竞争影响，其存款成本率高达2.67%，再加上投资资产收益率较低（仅 3.18%），拖累厦门银行 2020H息差仅 1.56%，明显低于同业。若考虑投资端政府债券的“综合收益”，厦门银行（利息净收入+其他非息收入-所得税）/平均总资产在 2020H 为 2.03%，实际上高于城商行平均水平0.02pc。
　　3）从资产质量的角度来看，厦门银行资产质量相比同业明显较优，2020H不良率（1.12%）、逾期率（1.14%）、不良生成率（0.26%）均明显低于同业，拨备覆盖率 322.5%则高于同业。从趋势上看，其资产质量整体保持“稳中改善”的态势。
　　4）综合业绩的角度：受益于利率下行的大环境，厦门银行非息收入增长较快，带动其 2020H 收入、PPOP 增速分别高达 26.96%、34.65%，利润增速也较高，为 13.34%。业绩高增长也带动其 ROE 水平相对同业的差距有所缩小，到 2020H 为 11.70%。由于市场利率 5 月以来已开始企稳回升，未来业绩改善的持续性需跟踪核心盈利能力（如息差、中收）的企稳改善趋势。
　　投资建议：厦门、福建区域经济发达，产业结构多元，小微基础较优，为厦门银行的未来发展带来了不错的土壤。厦门银行服务两岸，聚焦中小，已形成了自身的特色业务体系，并转化成为了不错的财务结构，尤其资产质量在城商行中较优。展望未来，随着疫情的影响逐步消退，厦门银行上市后资本补充渠道进一步打开，未来具有不错的业务成长空间。考虑公司区域经济和自身特色，我们认为给予公司 IPO 以 1 倍 PB 的合理估值。发行价对应公司2020E、2021E PB 为 0.95X、0.87X。
　　风险提示：1）宏观经济下滑压力加大，资产质量加速恶化。2）金融监管力度超预期，对银行业经营产生负面影响。3）存款竞争压力加大，银行负债端成本上行。4）疫情发展超预期