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中金公司-经济复苏在望 适度高配A股 | 中金财富4季度资产配置策略-201016

上传日期:2020-10-16 21:45:00  研报作者:中金公司财富管理服务平台  分享者:meiduo   收藏研报
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页数:   共1页 来源:   中金公司
类型:   投资策略 评级:   
条款:
 

【研究报告内容摘要】

(以下内容从中金公司《经济复苏在望 适度高配A股 | 中金财富4季度资产配置策略》研报附件原文摘录)
  四季度资产配置策略 经济复苏在望,适度高配中国权益 适度高配中国权益资产。三季度,A股经历了一段股价盘整期,科技、医药等行业的中报如期出现了盈利增长,前期较高的估值有所消化。当前房地产和投资领域并没有出现整体过热的迹象,国内的货币和财政政策有望在长时间内保持稳定,有助于经济活动的恢复和企业盈利的进一步上升,这将有利于包括A股、H股和海外中概股在内的中国权益资产,建议投资者保持适度高配。 标配海外权益,寻觅估值洼地。尽管海外疫情仍未得到有效控制,但欧美应对能力有所提升,医疗体系崩溃的风险较第一波疫情降低,海外经济继续从年初的封锁状态中缓慢恢复。疫苗成功研发的预期,也推动全球股市继续上升。从估值来看,科技比重最高的美股的估值相对较高,已经计入了较高的盈利反弹预期。相比之下,亚太、包括香港市场估值较低,风险溢价较高,其未来回报可能会更高。我们建议投资者标配海外权益,并在美国以外的市场寻找估值洼地。 适度低配国内和海外的投资级固收产品,中资高收益产品机会更大。当前,国内外无风险利率仍处低位。国内债券利率虽然经历了一定的上升,但考虑到信贷和经济活动上升的趋势,四季度利率仍存在继续上行的风险,对投资级债券的预期回报并不高。唯一比较适合的是高收益债,目前国内的高收益债利差保护不足。相比之下,中资美元高收益债仍有更高的利差补偿,是不错的收益来源。 全球实物资产或继续获得支撑。全球超低利率的货币环境总体上对包括贵金属、工业大宗商品、全球房地产等实物资产构成支撑。近月来,美国住房市场持续回暖,销售面积已经达到了次贷危机以来的新高,商业地产方面,疫情带来的租金冲击也已经过了最严峻的时刻,正随着经济的恢复而回升。往后看,超常宽松的货币政策,将会继续推动以房地产和黄金为代表的实物资产取得不俗回报。 投资者面临的风险因素:美国大选、疫情失控。美国大选日益临近,特朗普的民调支持率近期不太乐观,在未来的一个月内可能采取出乎意料的策略争取选票,不排除会加剧中美经贸摩擦。与此同时,北半球秋冬季的来临使得欧美防疫面临更大的压力。迄今为止,这一压力尚未导致经济的二次封锁,但在疫苗普及之前,这一风险始终无法排除。接下来这两个因素的演变值得我们紧密观察。投资者则应坚持长期投资、分散配置。期限较短的投资人应坚持以固收类产品为主,避免过度介入股市短期交易。 全球权益: 适度高配A股,标配美股 中国股票:整体配置价值较高 三季度A股价格盘整,盈利恢复带来估值下调。三季度上证综指、中证800、创业板指分别上涨8%/9%/6%。分行业来看,涨幅最高是休闲服务(33%)国防军工(30%)和电气设备(26%);仅三个行业下跌,分别是通信(-8%)商业贸易(-3%)和计算机(-3%。),相较于上半年行业间分化度降低。国内疫情在一季度末得到控制后各行业复工复产进程加快,二季度盈利修复带来估值下调,当前上证综指估值PE ttm 为16倍,中证800和创业板指估值分别为17/67倍。 国内宏观货币和财政政策都有望在短时间内保持稳定,将有利于各行业盈利进一步增长。上证综指、中证800和创业板指2020、2021年盈利一致预期分别为-3%/16%、1%/17%、71%/22%,对应估值将进一步回调到12/13/35倍。因此建议对A股维持适度高配。 继续关注消费、医药和科技板块。国庆长假期间,全国接待旅客人次6.37亿人,旅游收入约4700亿元,同比分别恢复约8成、7成。数据显示在我国领先的疫情防控下,国内消费需求在持续恢复,建议继续关注消费板块,尤其是今年涨幅较低的纺织服装、家用电器、轻工制造等行业。 国内外接连传出疫苗研制成功的消息,尤其是国内疫苗有望在年底上市,三季度涨幅仅3%的医药生物板块有望在四季度迎来较大上涨机会,建议关注疫苗生产、配售相关行业。 此外,国内科技板块在今年涨幅较大、估值偏高,但在数字经济和国产化替代驱动下,我们看好龙头企业2020年盈利有望达预期。在此前提下,电子和计算机2020年一致预期估值PE将降至36/49倍,和国外科技行业估值相当,仍有较高投资价值。 国际市场不确定性仍存,A股受影响相对较小。今年“黑天鹅”事件频发,目前仍存在两大风险:疫情的二次爆发和美国总统大选。据气象中心预测,今年“拉尼娜”现象可能导致60年最冷寒冬,在恶劣环境下“新冠”病毒有可能迎来二次爆发。 另外,美国总统大选存在较多不确定性因素,特朗普为了连任对中国公司技术封锁可能有新的变化,或者采取其他行动。但整体来看,国内对待疫情和中美贸易摩擦准备较为充足,相对国际股票市场,A股受影响较小。 海外股票:总体中性配置,更看好估值洼地港股 欧美股市在疫情之下保持上涨。三季度美日欧股指标普500、日经225和斯托克600分别上涨8.5%、4.0%和0.3%,相对上半年涨幅4.1%/-2.0%/-12.4%有明显好转。尽管欧美疫情尚未完全得到控制,在西欧部分国家第二波疫情的每日新增感染人数甚至创下了新高,但由于整体医疗体系的准备更加充分,并未造成第二波封锁,经济活动总体上延续了逐步恢复的过程。同时全球新冠疫苗研制成功的可能性在升高,为经济进一步恢复提供保障,这使得经济复苏的预期未受到新冠疫情再度上升的影响。 发达市场静态估值较高,预计盈利将在21年迎来修复。欧美股市估值较高,标普500和斯托克600静态估值PE分别为27/40倍。二季度盈利增速下跌幅度相比一季度持续扩大,美国-31.7%日本-39.7%欧洲-63.1%。据Factset统计,市场预计2020年美日欧盈利增速分别为-18.5%/-23.0%/-38.3%。但2021年随着经济复苏,利润恢复增长,发达市场股市高估值有望回落,标普500、日经225和斯托克600指数2021年一致预期估值PE分别为21/20/17倍。 港股整体估值较低,下行风险相对较小。港股整体估值(PE 13倍)相对欧美更低。其中医疗保健、可选消费和日常消费行业静态估值(95/95/32倍)较高,是由于疫情导致上半年盈利大幅下降。随着国内疫情得到有效控制,经济逐步得到修复,2020年一致预期估值将会下调至更为合理的水平,分别为49/41/28倍。港股多为国内上市公司,受美国大选的不确定性和二次疫情的爆发影响相对较小,下行风险低于其他海外市场,因此建议适度高配境外港股。 展望四季度,疫情和大选构成海外股市主要的风险因素。疫情方面,目前第二波疫情尚未导致封锁明显加剧,但这种风险无法排除,可能给市场情绪带来冲击,加大短期市场波动。大选方面,在10月初第一次总统候选人辩论、特朗普和白宫人员群体感染新冠,特朗普大选民调支持率出现明显落后,未来其采取极端措施提振民意的动机是客观存在的,这将给未来一个季度的国际关系和资本市场带来不确定性。考虑到这些风险因素的存在,总体我们建议总体上维持中性配置海外市场。 全球固收: 适度低配,看好中资美元债 国内固收:复苏延续,债券趋势性机会还需等待 基本面复苏叠加资金面趋紧,基准利率不具备大幅下行的基础。三季度国内经济延续复苏势头,需求逐步企稳。9月制造业PMI进一步上行至51.5,新订单与新出口订单均位于荣枯线上。 在基本面改善的同时,债市还面临资金面趋紧的压力。一方面,监管要求银行压降结构性存款;另一方面,政府债密集发行,对资金需求较大,原本短缺的银行负债端难以承接,不得不通过大量发行同业存单来弥补资金缺口。从结果来看,推升基准利率。 往前看,这些因素尚未发生扭转,基准利率仍不具备大幅下行的基础,国内债市的趋势性机会还需等待。当然,在10年期国债利率突破年内高点逼近3.2%后,安全性已有所提升,对于风格保守、期限较短的投资者而言,可适当增加配置。总体而言,我们建议适度低配国内利率债。 提防违约风险抬头,建议继续配置相对安全的高评级债。三季度信用债违约共计36起,违约金额约420亿,环比二季度均回升,而新增违约主体家数基本持平,反映出已违约主体继续违约的现象仍比较突出。当前经济尚未全面恢复至疫情前的水平,而货币政策坚持不搞“大水漫灌”,相对克制,部分受疫情影响较大、经营风险较高的主体违约风险仍不容忽视。 建议投资者继续以高评级信用债作为固收类资产的主要配置品种。同时考虑到三季度信用债利率上行幅度不及利率债,信用利差收窄,特别是短久期信用利差已落至历史最低的5%区间内,投资者可适度拉长久期,3-5年信用债的配置机会可能好于1年。 非标信托募集规模与收益率齐降,投资机会有限。8月监管部门出台新规,针对房地产企业的债务指标设立“三道红线”,进一步收紧融资政策。其中,对非标依赖度更高的中小房企受到的冲击明显大于头部房企,新规之下通过信托融资愈发困难。而头部房企融资渠道更加多样,通过转向股权融资达到监管要求成为一条出路。 在此背景下,9月房地产类非标信托募集规模环比大幅下滑,优质项目稀缺,收益率同步下降,对投资者的吸引力大打折扣。未来非标信托的投资机会将越来越有限,建议投资者多关注债券基金及另类资产的投资机会,尽早做好固收投资净值化转型的应对。 海外固收:中资美元债配置价值上升 美国利率债价格走低、波动上升,选情将近或影响市场。目前美国十年期国债利率为0.79%,三季度上升11BP。经济复苏信号持续出现、财政僵局进展和即将到来的美国大选共同影响美债市场。此外,联储资产负债表扩张于三季度重启。平均通胀目标制也最终靴子落地,代表联储允许通胀水平保持一段时间的“超调”,美国处于宽松利率环境的时间将会更长。疫情方面,即使小幅反复,但越来越多的州重启经济。长远来看,经济复苏和通胀预期将推动利率上行,而就短期而言,大选临近的不确定性可能给利率债带来一定机会。从绝对利率水平和相对空间上来看,我们认为美债的配置价值较低,建议投资者低配美国利率债。 美国信用债持续修复但整体配置性价比不高。三季度美国信用债迎来修复,投资级信用债上涨1.3%、高收益上涨4.6%,年初至今分别上涨7.5%、0.6%,信用利差继续收窄。当前美国BBB级企业债收益率为2.42%,低于我国一年期国债收益率。到期量回落叠加经济修复使得三季度违约金额下降至370亿,全部由无评级债券贡献。往前看,美国经济复苏趋势确立,叠加大选过后财政救助包或将落地推动经济,以及近期国际油价企稳,美国信用债大概率持续修复,信用事件有望继续减少。但当前美国企业债收益率绝对水平处在历史低位(B评级在5.5%附近),配置的性价比不算高,建议投资者低配美国信用债。 中资美元债市场韧性十足,配置价值继续凸显。三季度中资美元债波动性有所抬升,整体来看投资级、高收益分别上涨1.7%、1.8%,涨幅较二季度均有所回落。三季度前半,中资美元债市场维持上涨动能,收益率一度接近历史新低。八月末中报陆续披露叠加地产“三道红线”政策试水,以及一些发行人的负面新闻导致市场出现一定回调。9月底某高收益债主要发行人相关舆情更是引发部分投资者对高收益主体偿债能力的质疑。但事后来看,市场经受短暂冲击后迅速回暖,一定程度上证明了投资者对高收益债市场的认可。 当前投资级收益率2.4%,高收益9.0%,其中高收益债利率回到历史中位附近,较前期低点上升100bp左右,利率下行空间打开。与此同时,在日益严峻的监管环境下,多家房企二、三季度销售亮眼,同时积极引入战略投资、分拆物业管理业务上市融资。经营策略也从“冲规模”转为“降杠杆”,有利于长期稳健增长。 因此我们认为房地产行业的偿债能力有望得到一定支撑,相关中资美元债的配置价值继续凸显。当然,在经济尚未完全修复、行业景气下行、政策收紧的环境下,建议投资者保证主体的分散配置,及时关注重要主体的融资、销售情况级各项舆情。 新兴市场债受益于疫情拐点,但票息保护依旧不充分。新兴市场债二季度持续反弹,单季度上涨2.3%,全年回报回正(0.4%),但表现弱于中资美元债和美国信用债。随着全球第三波疫情的退潮,疫情最严重的新兴市场国家或得益于疫苗临床试验而终于见到拐点,当地经济活力、与其他国家通航及商贸活动有望继续增长。三季度全球风险偏好继续修复,原油价格企稳、美元迅速走弱或对新兴市场经济以及偿债能力起到一定支撑作用,但当前利率水平下票息保护不充分,配置价值不及流动性更高、复苏背景下表现可能更好的新兴市场股票,以及安全性相对更高的中资美元债。因此,我们建议低配新兴市场债。 另类资产:适度高配 国内量化产品:适度高配,相对看好CTA与指数增强 截止到9/25日,CTA和量化中性产品YTD分别为17.0%和12.2%,同期中证800收益为15.3%。 CTA是重要的风险分散工具,建议高配。随着美国大选临近,市场不确定性加剧,在这种环境中尤其需要增加对组合尾部风险的保护。CTA策略与股市相关性较低,且在一些风险事件中会引发相关资产价格波动形成交易机会,如贵金属、原油、黑色、金融期货等波动加剧,利好CTA策略。此外,随着疫情防控见效,全球经济逐步复苏,有利于提振大宗需求。需要注意的是,大宗商品的走势易受各种“黑天鹅”事件影响,对于CTA进行择时难度较大,长期持有才是较为理想的CTA投资策略。 A股慢牛可期,高配指数增强。今年股市在新经济板块(医药/食品饮料/TMT)的推动下赚钱效应显著,目前估值处于历史较高水平,未来表现主要取决于预期业绩能否兑现。周期板块(金融/地产)估值较低,但其未来表现很大程度上取决于经济复苏的进展。在疫情反复、美国大选临近、英国脱欧等多重因素影响下,A股大概率走出慢牛行情。指数增强产品在市场本身收益表现的基础之上叠加超额收益,是权益资产的较好替代。市场中性产品需关注对冲成本(负基差),对较为保守的投资人而言,可以在基差条件较好时择机建仓。 海外对冲基金:适度高配,看好主动宏观和套利策略 截止到9月底,标普500YTD为4.1%,对冲基金同期获得0.5%收益。在对冲基金各子策略中,股票多空策略和全球宏观获得正收益,截至9月YTD分别为2.2%和0.3%,而事件驱动和相对价值大幅跑输,收益分别为-2.2%和-2.0%,但相对价值中的可转债套利策略和多策略分别获得5.2%和2.3%的收益。 往前看,美股估值不低,疫情防控和经济复苏进展仍有待观察,叠加美国大选等不确定性因素,建议高配对冲基金,降低组合波动。细分策略中相对看好与权益资产相关性较低的主动宏观策略以及相对价值中的套利策略。对于主动宏观策略,美国大选、经济复苏带来的需求提升等因素或加剧大宗商品波动,给主动宏观策略的管理人带来较好的交易机会。权益市场未来继续出现单边行情的概率较低,套利策略在单边行情中容易遭受回撤,但在震荡市中能较好的捕捉套利机会,值得投资人关注。 全球实物资产:适度高配黄金和REITs 重视黄金的避险价值。以美元计价的黄金价格年初至今上涨24%,8月初一度突破历史新高达2075美元/盎司,而后由于短期避险需求回落、获利了结等因素回调约7%。 往前看,越来越多的央行选择容忍更高的通胀,将令全球范围内的负实际利率维持更长时间,而各国刺激经济带来的高赤字同样为长期金价提供支撑。 就短期而言,美国大选不确定性很高,存在大选日后仍然悬而不决的尾部风险;英国存在无协议脱欧的可能性;北半球进入秋冬季后新冠疫情可能再度蔓延,而疫苗的全面推广尚需时日,这些因素可能加大金融市场的波动,黄金的避险价值仍值得重视。建议投资者继续适度高配黄金。 REITs有望继续受益于经济复苏。尽管美国疫情近期再度抬头,但死亡率保持在低位。考虑到目前的医疗体系较第一轮疫情期间有着更充分的准备,经济二次停摆并未出现。我们预计欧美的复工节奏或被延缓,但复苏的趋势不会改变,商业地产的基本面有望继续改善。 10月初特朗普总统确诊新冠肺炎,而后很快出院返回白宫,意外推动已陷入僵局两个月的财政刺激法案的进展,提振市场情绪,REITs单周大幅反弹5.5%。 考虑到REITs杠杆率不高,估值修复空间充裕,且有望继续受益于经济复苏,建议投资者适度高配。 来源:中金公司财富研究2020年10月13日发布的《2020年四季度资产配置策略:经济复苏在望,适度高配中国权益》 分析员蔡青S0080516080002 分析员付英娇S0080519110003 分析员吴佳S0080519110002 联系人崔含S0080119120063 联系人王瞻S0080119090038 本文是摘要版,全文请见报告原文。请点击文末左侧“阅读原文”查看免责声明。 中金财富 4季度资产配置策略 识别左侧二维码,注册会员,即可查阅、下载报告全文。
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