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国盛证券-宏观专题:CPI-PPI剪刀差持续收窄,对经济和资产价格有何影响?-201015

上传日期:2020-10-16 14:36:00  研报作者:熊园,何宁  分享者:ilvelh   收藏研报
格式:   pdf 大小:   1.1M
页数:   共14页 来源:   国盛证券
类型:   宏观经济 评级:   
条款:
 

【研究报告内容摘要】

(以下内容从国盛证券《宏观专题:CPI-PPI剪刀差持续收窄,对经济和资产价格有何影响?》研报附件原文摘录)
  事件:9月CPI同比1.7%(预期1.9%,前值2.4%);9月PPI同比-2.1%(预期-1.8%,前值-2.0%)。今年5月以来,CPI-PPI剪刀差持续收窄,本文旨在探讨CPI-PPI剪刀差收窄的原因,及其对宏观经济和资产价格的影响。
  一、如何看待9月CPI、PPI双降?
  1、CPI同比连续2个月回落,食品项猪肉、鲜菜供需矛盾进一步缓解;非食品反映消费明显改善,但就业压力仍不容忽视。
  2、PPI同比降幅略有扩大,结构形成分化,即:生活资料价格同比下降,国际油价下跌拖累石化产业链,黑色价格坚挺反映投资需求旺盛。
  二、CPI-PPI剪刀差收窄的本质,及其与宏观经济、资产价格的关系
  (一)着眼当下:CPI-PPI剪刀差持续收窄的本质
  1、CPI-PPI剪刀差连续5个月收窄,主因疫后供需矛盾缓解和PPI上游的结构性好转。今年5月以来CPI-PPI剪刀差持续收窄,从4月6.4%高点降至9月3.8%。一方面,随着疫情后供需矛盾的缓解、猪价同比增幅缩小,食品项增幅收窄,叠加非食品表现低迷,CPI同比自5月逐步回落至“2%”以下。另一方面,随着疫情后内外需修复,PPI同比自6月降幅明显缩窄。
  2、CPI-PPI剪刀差越小,工业企业盈利和经济表现可能越好。CPI集中反映下游消费品价格;PPI反映上游生产端价格。直观感受是,CPI-PPI剪刀差越大,则企业整体的利润空间越大,但实际情况并非如此。实证表明,CPI-PPI剪刀差与工业企业盈利、经济表现均为反向的关系,这与我国的经济结构,CPI、PPI构成结构等因素相关,比如CPI-PPI剪刀差与GDP负相关,主因与二、三产业负相关,而第二产业景气度的表现与工业企业产量、利润、PPI正相关,CPI的上升则难以直接带动第三产业增加值明显增加,CPI服务价格波动较小,对三产提振有限;PPI某种程度上也能反映需求端的情况、CPI实际也衡量了企业用工成本等等。
  (二)以史为鉴:CPI-PPI剪刀差收窄的宏观背景及资产表现
  1998年至今共有6次CPI-PPI剪刀差拐头向下的周期,除去2020年4月以来的本轮周期,历史上有4次CPI-PPI降为负值之后在0以下维持较长时间,分别是1998年11月-2000年7月,2002年2月-2004年11月,2009年8月-2010年5月,2015年8月-2017年2月。这四次下行周期平均持续时间为20个月,高点至低点的平均差值为11个百分点。它们较为接近的宏观环境为:国家均实施较为积极的财政政策,稳健或偏宽松的货币政策,刺激内需,实行改革。期间工业企业盈利均大幅改善,其中上游原材料行业改善更为明显;GDP总体趋于稳定,其中第二产业经济复苏明显;上证综指涨跌幅表现不一、南华综指表现较好、利率债在最近的两轮周期中表现较好。
  (三)展望未来:CPI-PPI剪刀差怎么走及其可能的影响
  1、四季度与2021年CPI走势:随着疫情、洪涝灾害之后供需矛盾的缓解,猪价涨幅下降,食品价格涨幅预计逐渐回落,非食品项价格波动较小。预计10月CPI同比继续回落至0.9%左右,四季度中枢预计在1%以下。2021年面临猪价下行和货币超发的博弈,如果需求恢复较好,二季度之后可能会有再通胀风险,但中性假设下全年同比增速大概率小于2020年。
  2、四季度与2021年PPI走势:随着内外需改善,预计四季度PPI同比中枢高于三季度;2021年PPI大概率好于今年,同比有望在一季度转正。
  3、按照我们的测算,预计2021年12月之前,CPI-PPI剪刀差整体均处于波动下行周期,即持续近20个月,期间存在两轮小周期。基于历史经验,本轮周期的宏观经济和资产价格可能呈现三个特征:1)工业企业盈利有望大幅恢复,特别是偏上游行业恢复更多。2)经济回升,特别是第二产业增加值升幅更大。3)股票的涨跌幅存在不确定性,最近一次(即2015-2017年)为上涨;2009年以来的两轮周期中,利率债和商品的整体表现较好。
  风险提示:经济超预期下行,模型测算有误差。
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