中泰证券-智飞生物-300122-持续快速增长，自产和代理品种双双放量-201015

　　智飞生物(300122)
　　投资要点
　　事件：2020年10月15日，公司发布2020年三季报。2020年前三季度实现营业收入110.50亿元，同比增长44.14%；实现归母净利润24.79亿元，同比增长40.59%；实现扣非归母净利润24.83亿元，同比增长38.11%。
　　持续快速增长，自产和代理品种双双放量。国内新冠疫情常态化下，民众预防接种意识持续提升，我们预计公司HPV疫苗、五价轮状病毒疫苗、流脑疫苗、Hib疫苗等多个产品均保持持续增长。2020年前三季度公司实现40.59%的归母净利润增长、表现突出；其中第三季度单季度实现收入40.56亿元、同比增长54%，归母净利润9.74亿元、同比增长58%，第三季度单季度继续延续第二季度的优异表现。2020年前三季度公司代理产品中，4价HPV疫苗批签发436万支、9价HPV疫苗批签发459万支，五价轮状病毒疫苗批签发301万支；自产产品中，AC多糖结合疫苗批签发202万瓶，四价流脑多糖疫苗批签发409万瓶，Hib疫苗批签发311万瓶。参考批签发及报表情况，我们预计前三季度收入和利润主要为HPV疫苗为主的代理产品，贡献约90%的收入、80%以上的利润；自产产品各品种保持持续稳定上量，贡献约10亿收入体量。
　　销售费用率7.41%，管理费用率1.28%，研发费用率2.00%，财务费用率1.00%。前三季度销售费用8.19亿元（15.6%+），费用率水平同比下降约2个百分点，我们预计主要是新冠疫情影响一季度销售活动展开，二季度以来已经逐步恢复。管理费用1.42亿元（12%+），费用率水平基本稳定。研发费用2.21亿元（111%+），费用率水平持续提升；公司继续加大研发投入，推进四价流感疫苗、人二倍体狂苗、15价肺炎疫苗、四价流脑结合疫苗等产品研发，同时快速推进新冠病毒疫苗研发（目前临床Ⅱ期进展顺利）、抗击疫情。经营活动产生的现金流量净额24.68亿元（2019Q3期末5.63亿元），随着销售收入增长、回款增加经营性现金流逐季好转。应收票据及应收账款70.84亿元、占收入比重64%，同比提升6个百分点，主要是销售增长。存货39.95亿元、占总资产比重25%，主要与采购的代理产品增加有关。
　　盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司营业收入分别为153、187、225亿元，同比增长44.92%、21.76%、20.51%；归母净利润为32.60、44.01和57.30亿元，同比增长37.77%、35.00%、30.19%，对应EPS为2.04、2.75、3.58元。2020年4价和9价HPV疫苗继续放量，在研重磅结核防治系列产品有望逐步兑现，维持“买入”评级。
　　风险提示：AC-Hib疫苗水针上市进度不及预期的风险，HPV疫苗系列销售不及预期的风险，在研产品进度不及预期的风险，同业产品质量风险。