国联证券-中顺洁柔-002511-Q3业绩持续高增，渠道+产品稳固未来业绩-201015

　　中顺洁柔(002511)
　　事件：
　　中顺洁柔发布2020年三季度业绩预告，预计报告期内实现归母净利润6.57亿元-7.44亿元，同比增长50%-70%，其中Q3实现归母净利润2.12亿元-2.44亿元，同比增长30%-50%，Q3整体业绩延续高增长趋势。同时预告中指出，业绩变动主要原因有：1）受疫情影响，消费习惯改变，公司相关品类销售良好，相关渠道快速增长。2）公司产品结构继续调整，高毛利品类占比继续提升，重点单品、新品推广加速，渠道建设日趋完善，销售继续稳定增长。3）本报告期受国际原材料市场价格下降的影响，营业成本下降。
　　产品结构优化升级，推升公司毛利率
　　公司产品结构持续优化，高毛利产品的研发和推广力度加大，有效推升公司毛利率。公司近年产品定位高端化，注重研发创新能力的提升，根据渠道调研，公司新增品类中，高端产品占比提高。结合销售渠道对高毛利产品的推广力度提升，公司产品结构已呈现较为均衡的水平，非卷纸产品占比提升至七成左右。其中，高毛利产品Lotion、自然木等系列占比提高，预计公司未来扩充个护系列品类后，将进一步推高公司毛利率。
　　销售渠道优化+原料成本低位，稳固公司未来业绩
　　公司管理层变动后市场运营销售环节得到重视。报告期内，公司销售渠道呈现改善趋势，其中东北、华北地区销售团队调整后，收入表现均有向好趋势。此外，上半年疫情促进公司电商渠道发展，预计下半年消费者购物习惯将得到延续，电商渠道业绩有望呈现加速态势。
　　近期欧美疫情反弹，海外纸浆需求保持低位，价格回升动力不足。公司成本端受益于进口纸浆价格走低以及人民币汇率提升的影响，叠加销售渠道扩张带来的市占率提升，预计下半年盈利能力将得到延续。
　　盈利预测
　　根据公司Q3业绩情况，我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为9.25/11.33/12.82亿元，EPS分别为0.71/0.86/0.98元，对应PE分别为33倍、27倍、24倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示
　　原材料价格上涨，新品推广不及预期，行业竞争加剧，汇率波动风险。