华泰证券-美国大选结果“排列组合”之影响-201014

　　2020年美国大选已进入最后冲刺阶段，目前拜登民调支持率显著领先特朗普，市场“押注”向拜登胜选倾斜。10月初成为美国大选舆情的关键转折点，在首场大选辩论和特朗普确诊新冠后，拜登的领先优势进一步扩大。但历史经验来看，多种因素可能影响大选结果，仍需关注反转可能性。
　　本文中，我们列出四种“总统”和“国会”的可能排列组合。不同的组合对经济增长路径、获益部门，以及美元利率和汇率的影响不尽相同。民主党-拜登的主要思路是强刺激+加税+扩大基建的财政扩张组合，同时注重改善收入分配，重建国际合作机制；共和党-特朗普则主推继续轻赋税+低利率+促消费及资本开支。如基建刺激落地，短期内，民主党主导下的经济增长及美债利率皆可能有上行动力。结合大选舆情和历史规律，我们将2020年美国大选的组合可能性由高到低大体分为“拜登+民主党参议院+民主党众议院”、“拜登+共和党参议院+民主党众议院”、“特朗普+共和党参议院+民主党众议院”、“特朗普+共和党参议院+共和党众议院”四种常规情形。
　　目前看来，可能性最大的是拜登+民主党参议院/众议院组合，这可能对应总额最可观的短期财政政策“组合拳”。1）基建投资加码可能提振经济短期复苏力度和通胀预期，并进一步推动美债利率曲线陡峭化；2）财政逆周期力度加大，可能支撑美元指数。同时国际合作机制可能有所恢复、提振人民币兑美元汇率；3）如美债长期利率上行、则可能触发美股短期的风格切换。4）这一民主党“横扫”的情形下，美国有望恢复与国际组织的合作，尤其在环保和医疗健康方面，其中也不排除和中国在这些领域的合作。
　　拜登+共和党参议院+民主党众议院组合下，财政政策组合可能会更顾及“平衡”。1）总体财政赤字或不及民主党“横扫”的情形，尤其在支出方面，而较大规模基建投资推行的阻力将加大；2）短期通胀和利率上行的动力可能不及民主党“横扫”情形；3）各领域的国际合作仍可能有所修复。
　　特朗普+共和党参议院+民主党众议院组合，即大体维持现有政治生态。此情形下，财政刺激规模或难超“民主党横扫”执政情形，但货币政策或将保持宽松、真实利率维持在较低水平，美元弱势或延续；此外，当前资本市场已大幅押注拜登当选的可能性，如果最终特朗普当选，短期内美股波动性或有所放大。
　　在特朗普+共和党参议院/众议院这一概率较小的组合下，特朗普有望推动进一步减税，注重提振企业盈利及资产价格。此种情形下，短期内投资强度可能不及大幅基建刺激的情形，美债利率上行空间或较为有限；而成长类权益资产可能受益于低利率和减税的双重提振，延续现有强势风格。
　　多种因素可能影响大选结果，仍需关注不确定性因素。1）最后一场总统辩论能否如期进行、辩论结果是否大幅反转？若拜登表现不佳，市场波动或将明显加大；2）疫情可能令更多选民选择邮寄投票，选举结果公布时间存在推迟可能性；3）若特朗普败选，可能质疑选举结果合法性。从11月初的美国大选日至明年1月份的新任总统就职日，仍存在出现黑天鹅事件的可能性，可能令风险资产呈现“RiskOff”的表现，权益资产可能受盈利预期下调和估值调整双重影响。当前标普500股指市盈率明显高于1990年至今历史均值，纳斯达克股指市盈率明显高于2004年至今历史均值，更需关注估值和利率中枢的边际变化。
　　风险提示：各项因素影响下，美国大选结果可能延迟公布、新当选的总统和议会在政策制定方面仍有不确定性、新任总统带来国际关系战略制定，大国博弈和资产价格波动方面的不确定性。