中泰证券-皇马科技-603181-原材料影响短期业绩，新基地助力放量-201014

　　皇马科技(603181)
　　事件： 公司发布 2020 年三季报， 2020 年 Q1-3 实现营业收入 13.61 亿元，同比下降 1.51%，实现归母净利润 2.37 亿元，同比增长 28.97%，扣非归母净利润 1.69 亿元， 同比增长 0.18%。 其中 Q3 实现营业收入 5.55 亿元，同比增长 7.52%，实现归母净利润 9283 万元，同比增长 41.98%，环比增长 8.79%，扣非归母净利润 6043 万元，同比下降 5.47%，环比下滑 0.35%。业绩略低于预期。
　　受疫情影响，公司大品种销量下滑，小品种有所增长。公司为国内表面活性剂龙头企业，主要产品分为大品种和小品种，受疫情影响，公司 2020 年 Q1-3 大品种和小品种产品分别实现销售 65393 和 65569 吨，同比-746 和+8191 吨。
　　产品价格有所下行。2020 年 Q1-3 公司大品种和小品种板块均价分别为 7768和 12827 元/吨，分别较前一年下降 860 和 1307 元/吨。原材料方面，环氧乙烷和环氧丙烷均价分别为 6071 和 9445 元/吨，较前一年下降 414 和上升 438元/吨，主要系环氧丙烷受疫情影响，冷链运输需求持续释放，供需紧张情况下产品价格持续上升，从低点 4 月份 7000 元/吨上升至三季度末 17900 元/吨。
　　期间费用率基本稳定，原材料涨价影响 Q3 毛利率。2020 Q1-3，公司期间费用率为 7.9%，同比上升 0.5pct，费用率基本稳定。公司毛利率为 22.6%，较去年同期上升 0.7pct，但 Q3 受原材料涨价影响，毛利率仅为 20.7%，环比下滑。
　　产能不断释放，保障公司发展。根据公告，公司“年产 7.7 万吨高端功能性表面活性剂（特种聚醚、高端合成酯）技改项目”和“年产 0.8 万吨高端功能性表面活性剂（聚醚胺）技改项目”已于 2019 年 12 月投资完成，新产能将随市场情况陆续释放。公司在杭州湾上虞经济技术开发区皇马新材料厂区投建“年产 10 万吨新材料树脂及特种工业表面活性剂项目”预计将于 2020 年底至 2021 年初建成并在一季度实现试生产，以承接公司章镇工业新区老厂区产能搬迁入园。公司产能有望从目前的 20.2 万吨扩张到 28.2 万吨，保障公司发展。
　　“买入”投资评级。 预测公司 2020 - 2022 年营收分别为 20.78、 26.16 和 31.04亿元， 归母净利润分别为 3.15、 3.89 和 4.80 亿元，对应 EPS 分别为 0.78、 0.96和 1.18 元，PE 分别为 25 倍、20 倍和 16 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能投放低于预期、原材料价格波动的风险。