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平安证券-房地产经纪系列专题一:从贝壳上市到阿里入局,经纪行业将何去何从?-201013

上传日期:2020-10-13 17:14:00  研报作者:杨侃,郑南宏,何沛滨  分享者:asxy6666   收藏研报

【研究报告内容】


  经纪行业现状:规模持续增长,格局呈现一超多强。伴随房地产市场快速发展,2014-2019年经纪机构完成的房屋交易额从3.2万亿升至10.5万亿,CAGR达26.8%;渗透率从33.0%升至47.1%(其中新房从9.7%升至25.9%);佣金收入从636亿元升至2515亿元,CAGR达31.6%;平均费用率从2.0%升至2.4%。行业快速发展叠加门槛低、区域属性强,竞争格局相对分散并呈现哑铃式结构,其中贝壳遥遥领先,中原地产、我爱我家、乐有家等亦处行业前列。但经纪行业仍面临两大痛点,一是经纪人、互联网平台利益机制导致虚假信息普遍,影响客户体验;二是恶性竞争多且信息隔离严重,压缩利润空间且制约交易效率。
  玩家分析:贝壳占据先发优势,易居阿里强强联手,我爱我家奋起直追。贝壳2019年GTV为2.13万亿元,市占率9.5%。针对假房源痛点,贝壳构筑楼盘字典,储备海量真实房源(2.26亿套);针对信息隔离痛点推出ACN合作网络,打通经纪品牌、经纪人之间隔离墙,实现信息共享与高效协作,吸引大量中小机构入驻。易居2016年推出第三方经纪平台“房友”,强调弱管控、房源共享与低费用,积极拓展一二手联动与存量房经纪服务;近期携手阿里巴巴推出“天猫好房”,打造ETC协作机制,拟构建多方参与、高效协作的开放式平台。我爱我家以直营为主,2020H1实现GTV达1600亿元,并开始打造共享、协作的经纪人合作网络,给予加盟品牌较高自主度,激发中小中介积极性。综合来看:1)贝壳、易居阿里、我爱我家都是构建资源共享、分工协作的经纪人合作平台,提升交易效率,吸引中小中介入驻;不同点在于贝壳推行强管控,我爱我家与易居实行弱管控;2)经纪行业核心是房、客与人,贝壳具备庞大的线下渠道与房源信息,旗下经纪人相比新房代理人客户粘性与营销能力更强,占据先发优势。
  行业展望:平台化大势所趋,规模之争日趋激烈。考虑居民购房需求依然充足、中介渗透率有望继续提升、佣金费率亦存提升空间,经纪行业未来空间依旧广阔。据CIC报告估计,2024年行业佣金收入或年均增长15.1%至5078亿元。从行业趋势看:1)通过线上渠道提高交易效率的重要性日益凸显,但高总价、流程复杂、信息不透明等行业特点使客户对交易真实性、安全性要求高,纯线上模式或难以走远,未来线上线下渠道或将加速融合;2)头部机构提规模、扩渠道诉求下,重资产直营模式扩张速度有限,轻资产平台加盟模式成为规模增长重要手段,对区域中小门店资源争夺或日趋激烈,带动行业集中度加速提升,呈现强者恒强局面;3)随着平台规模逐步壮大,叠加客户粘性与营销能力强等优势,未来经纪机构在装修、房地产金融等领域有望打开新的增长空间。
  从阿里巴巴看贝壳中长期估值区间:截至10月11日,贝壳EV/2019年调整后EBITDA为168倍,显著高于阿里巴巴(EV/2020财年调整后EBITDA为33倍)。对比来看,贝壳为国内仅次于阿里巴巴的第二大商业平台,与阿里存在诸多相似之处,都是构造交易平台、提升行业效率,交易模式均从C2C延伸至B2C,通过C2C为B2C引流;但两者所处的行业空间、成长性、平台模式、盈利模式、盈利水平等均存在差异。短期来看,受ACN模式、C2C引流等推动,贝壳规模、业绩有望保持较快增长,盈利水平亦存在提升空间,为当前高估值提供支撑;但中期行业空间、盈利模式等或对估值形成制约。
  投资建议:考虑经纪行业空间依旧广阔、集中度相对较低,未来行业发展值得期待;同时随着贝壳、我爱我家等积极构建经纪人合作平台,通过资源共享、分工协作提升行业效率,有望吸引更多中小中介入驻,促使规模快速增长、集中度加速提升,中期亦有望通过拓展住房衍生服务打开新的增长空间,行业马太效应或愈发显现,建议关注平台模式逐见成效,具备“房、客、人”优势的行业龙头企业。
  风险提示:1)若房地产政策调控超预期收紧,楼市大幅承压、成交显著下滑,经纪行业亦面临下行压力;2)头部经纪机构规模增长诉求下,行业竞争日趋激烈,盈利能力短期存在下行风险;3)虚假房源普遍、中介服务质量不高等行业不规范现象,或导致经纪行业面临监管趋严的风险;4)装修等住房衍生服务市场面临物业管理等其他行业竞争,存在业务拓展不达预期的风险。
 报告详细内容请查阅原报告附件
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