华菁证券-哔哩哔哩-BILI.US-未来的潮流；2020年第一季度业绩点评-200529

　　●“宅在家"的受益者:月活跃用户数在2020年第一-季度环比强劲增长，估计在2020年第二季度环比持平。https://www.xiadun.cn【侠盾研报网】
　　●决定在2020年利用现有的用户获取战略。https://www.xiadun.cn（侠盾研报网）
　　●重申“买入”评级;目标价(从33.00美元)上调至37.00美元。
　　哔哩哔理于5月19日公布2020年第一季度业绩。营收同比增长69% (此市场预期高696)，而非GAAP的净亏损为人民币4.71亿元，比市场预期低32%。净亏损的原因是销售与营销支出升高，这抵销了高于预期的营收增速和毛利率升幅。我们认为2018年至2020年是“投资于用户获取”的时期，在此时期，平台成本(如内容成本、平台用户获取成本)增速超过货币化。我们预计这一-趋势将从2021年开始逆转，因公司在月活跃用户强增长的驱动下，货币化模式(如直播、会员、广告)的增速有望超过平台成本。我们仍将哔哩哔哩视为“中国年轻人必去的视频社区”。
　　月活跃用户总数同比增长70%，环比增长329%。在内容供应方面，月活跃内容创作者数量/视频提交量在2020年第一季度同比增长146%6/135%;而在内容消费方面，日视频播放量/互动量在2020年第一季度同比增长114%/138%,均快于月活跃用户数增速。移动游戏业务营收同比增长32%，递延营收环比增长9%。2020年第一季度移动游戏业务现金营收同比增长8%6/环比增长43%。;
　　2020年第二季度势头稳健;营销支出很可能保持在高位。移动游戏在2020年第一季度仅占总营收的50%，在2019年第一-季度时占到64%。展望未来，由于- -季度疫情影响增加了用户在家的时间，推动了超常的月活跃用户增长(环比增加32%，2019年第四季度为2%)，我们认为公司较大可能性会致力于维持当前的用户增量，因此我们预计2020年第二季度月活跃用户数为1.75亿，环比大致持平。从业务板块来看，我们预计2020年第二季度移动游戏业务营收将同比增长41% (环比增长13%) ,原因在于自《Princes Connect》于2020年4月推出以来，这款游戏取得了稳健的畅销表现，并且广告/增值服务营收同比增长80%6/159%。单独来看，我们预计哔哩哔哩的销售与营销支出将保持在相对高位，因公司表示希望抓住当前的低用户获取成本窗口。总体来看，我们预计2020年全年呈现人民币19亿元的非GAAP净亏损(之前的估计值:人民币14亿元)。
　　重申“买入”评级;目标价上调至37.00美元。我们将2020年至2022年的营收预测值上调7-17%，但考虑到相关的销售与营销支出增长(一季度支出为6.06亿元，同比增长234%)，我们2020年至2021年的净利润预测分别为-18.98亿元、-6.46亿元、4.24亿一我们将目标价从33.00美元上调至37.00美元，这依据5倍的2021年市销率估值不变非
　　风险提示:新游戏表现逊于预期、支出升高。