民生证券-石大胜华-603026-石大胜华2019年报点评：政策鼓励“换电模式”，电解液将迎增量需求-200427

　　石大胜华(603026)　　一、事件概述　　财政部、工业和信息化部、科技部、国家发展改革委等四部委近日发布《关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，新能源乘用车补贴前售价须在30万元以下(含30万元)，但“换电模式”车辆不受此规定限制。　　二、分析与判断　　全球锂电池电解液领军企业，持续受益锂电行业快速增长　　公司主营碳酸酯系列产品主要包括碳酸二甲酯、碳酸丙烯酯、碳酸甲乙酯、碳酸二乙酯、碳酸乙烯酯，主要用于生产锂电池电解液。据公司公告，2019年碳酸二甲酯销售量46.2万吨，同比增长18.5%，公司动力电池电解液出货量占电解液市场50%以上份额。　　锂电行业快速增长，上游领军企业持续受益。锂电池主要应用在3C数码，新能源汽车、储能三大领域。据公司公告，GGII数据显示2019年中国电解液出货量18.3万吨，同比增长30.7%，全球电解液出货量26.1万吨，同比增长28.6%。随着全球各国政府以及国际知名车企在新能源汽车领域的投入越来越大，预计未来新能源汽车仍将保持较高增长态势，其将带动动力电池电解液需求的增长。储能市场正处于快速发展期，但行业基数较小，未来几年随着规模的扩大，储能市场将会成为带动电解液发展的重要力量。　　毛利率稳步提升，产能规模持续扩张。　　一体化、一站式服务等优势打造牢固护城河，碳酸二甲酯系列毛利率稳步提升。公司通过向碳酸二甲酯产业链上下游延伸，形成了一体化生产体系，拥有完整的产业链竞争优势，实现了上下游生产环节互为原料，减少外部材料依赖的同时，对生产过程、成本优化、质量控制有更强的自主性，公司产品竞争力一直保持同行较高水平。据公司公告，2019年碳酸二甲酯系列毛利率为31.03%，同比大幅提升7.1个百分点。　　携手下游客户布局海外，产能规模持续扩张。公司是目前国内唯一双基地DMC生产供应商(东营、济宁)，在2019年7月公告东营港第二基地新项目(主产5万吨DMC)，形成多基地供应进一步增强公司稳定供应性和巩固DMC乃至碳酸酯溶剂行业领先地位。2019年公告5000吨/年添加剂项目，积极布局锂电池电解液添加剂材料项目提前抢占市场先机；同年份公告波兰锂电池溶剂2万吨/年碳酸乙烯酯项目，提前布局海外基地，携手下游客户共同开拓欧洲市场，提升公司整体盈利能力。　　政策鼓励换电模式，电解液将迎增量需求　　近期，财政部、工业和信息化部、科技部、国家发展改革委等四部委近日发布《关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，新能源乘用车补贴前售价须在30万元以下(含30万元)，但“换电模式”车辆不受此规定限制。我们判断，鼓励换电模式，意味着“车电”分离，一车一电池将变成一车多电池，电池将迎来增量需求，上游以公司为代表的领军企业将持续受益。　　三、投资建议　　预计公司2020~2022年EPS分别为1.61元、2.09元、2.59元，对应PE分别为16.8倍、12.9倍、10.4倍。当前聚氨酯子行业可比公司平均估值为36倍，给予推荐评级。　　四、风险提示：　　下游锂电池增速下滑；产能投放速度放缓。