华西证券-造纸行业点评报告：文化纸底部确认，左侧布局正当时-200601

　　事件概述:
　　文化纸底部确认：文化纸自4月中价格出现较大幅度的回调。https://www.xiadun.cn【侠盾研报网】双铜纸4月均价环比下跌5.31%，4月初至4月末价格下跌了15.87%。https://www.xiadun.cn（侠盾研报网）双胶纸4月均价环比下跌5.23%，4月初至4月末价格下跌了14.23%。在进入5月后，由于目前文化纸价格几乎处于历史最低位，下游陆续有补库动作，目前市场价格已经企稳，文化纸底部确认。
　　分析与判断:
　　成本端：木浆价格持续底部震荡。5月国内木浆均价4015.9元/吨，环比下跌2.3%。其中针叶浆（银星）4355元/吨，阔叶浆（小鸟）3640元/吨，月均价较上月出现小幅下跌。木浆市场受到疫情的影响，价格持续在底部盘整，且处于下行通道。主要原因包括1）木浆外盘价格出现下跌，智利（银星）针叶浆价格5月下跌了6.56%。同时纸浆期货主力合约价格在5月也下跌了2.79%。进一步影响了市场对于浆价的信心。2）国内文化纸价格4月降幅较大，白卡纸以及特种纸等木浆系纸种5月需求依然较为疲软，而且1季度较为强势的生活用纸也表现出了下行态势，对于木浆价格没有支撑。3）主要港口库存下降迟缓，5月底国内青岛港、常熟港、保定地区、高栏港纸浆库存合计约191万吨，较4月底增加2.2%。
　　供给&需求端：未来竞争格局向好，低价促使下游补仓。供给端，随着国内文化纸价格探底，部分厂商也做出了生产调整的决策。自5月15日起，博汇纸业原转产文化纸的50万吨产能的6号机再次转产瓦楞箱板纸的生产。同时，文化纸领域巨头太阳纸业以及岳阳林纸均将在未来两年内扩张自己的文化纸产能，行业集中度将进一步提升。需求端，目前文化纸价格已经跌到了历史底部区间，出版招标工作的顺利展开以及下游部分经销商和印刷厂均有补库和抄底，进入5月以来，双胶纸厂库存保持下降的趋势，其中5月最后一周双胶纸厂库存相较于前一周下跌了3.14%。
　　未来判断：文化纸或将走出W型或V型反转。随着文化纸底部确认，我们预计6月、7月文化纸价格大概率会出现反弹。中期看，文化纸需求端支撑稳定，仍具备增长空间。文化纸下游需求主要为教材、教辅、图书、期刊为主，需求较为稳定，对宏观经济敏感度较低。考虑到2021年为建党100周年，2020年下半年开始，各大党建期刊图书将开始备货，保守预计将增加数十万吨的文化纸需求。而随着博汇纸业的退出，以及太阳纸业和岳阳林纸的新增产能投放较晚，文化纸的供需将得到较大的改善。如果海外疫情在6月、7月出现拐点，文化纸或将走出V型反转。如果海外疫情拐点未出现，规模纸厂或将借此机会进一步加速行业整合，文化纸或将走出W型走势。
　　投资建议：
　　维持行业“推荐”评级。4月文化纸价格出现较大幅度回调，主要系疫情导致海外纸产品在中国市场倾销所致。然而在价格回调后，下游部分经销商和印刷厂均有补库动作。目前文化纸价格已经企稳，纸厂库存平稳下滑，伴随着需求的不断恢复，纸价有望在未来得到提振，5月或为全年纸价最低点。中长期看，建党100周年将为文化纸的需求形成较大的支撑，而疫情作为供给侧外生冲击，基本面脆弱、抗风险能力差的中小企业恐将难以为继，预计行业洗牌加速。未来行业龙头将通过并购整合不断提高市场势力，遵循马太效应强者恒强。继续推荐文化纸双龙头太阳纸业和岳阳林纸，两家企业外购木浆体量分列全国第一和第二，以量换价导致成本优势明显。且两家公司财务状况健康，资产负债率分别为55.05%和45.62%，如果海外疫情拐点短期无法到来，依然能够凭借自身的优势，进一步加速行业整合。建议把握左侧布局良机。
　　风险提示
　　1）海外疫情持续时间过长，导致原材料等供应困难。2）国内爆发第二波疫情，导致需求大幅度萎缩。