粤开证券-上海电影-601595-【联讯传媒公司深度】上海电影：地域领导者地位巩固-190326

　　上海电影(601595)
　　2018年中国电影票房同比增长9%，预估未来三年增速平稳
　　2018年中国电影票房突破600亿，同比增长8.6%，增速疲软，较2017年的22.91%下降14个百分点。虽然票房增速有所下降，但606亿还是平稳发展过程中符合预期的。影院数增长的同时，影院的增速和票房的增速出现剪刀差，影院的增速快过票房增速，影院整体的单屏效益受到影响，单影院产出震荡下降以及单银幕产出的持续下降，可见渠道下沉以及影院数扩张并没有给整体票房带来增长的拐点。
　　产业链一体化为趋势，电影放映带动高利润的非票业务
　　公司的主营业务为电影发行及放映业务，包括电影发行和版权销售、院线经营、影院投资、开发和经营、广告营销、电子票务、技术服务等。上海电影现已形成“专业化发行公司+综合型院线+高端影院经营”的完整电影发行放映产业链。虽然电影放映业务毛利润仅10%-20%，但是有效带动了非票业务，如广告服务收入、卖品、推广服务费收入、版权收入等毛利率达到85%以上。
　　单银幕产出全院线排名第一，单屏效应体现强竞争力
　　影院经营作为公司的核心业务，继续保持稳健业绩。公司旗下连锁影院“SFC上影影城”的经营效率依然远超行业平均水平，单银幕产出、单座位产出两项核心指标具有很高的市竞争力。鉴于公司拥有大量一二线城市核心地段的影院资源，影院映前广告价格得以在激烈竞争中保证议价能力，成为主营业务中营收排名第二的业务。
　　投资评级与估值
　　我们看好上海电影，理由为，（1）公司定位为“专业化发行公司+综合型院线+高端影院经营”的商业模式清晰，主营业务带动高利润率周边业务，一二线城市核心地段的影院资源拥有对广告收入较高议价能力，理应享有较高估值；（2）影院在一二三线城市布局合理，单银幕产出远高市场平均，市场竞争力强。我们预估公司2018年、2019年和2020年净利润分别为2.2亿、2.9亿和3.6亿，分别对应每股盈利为0.60元、0.78元和0.99元，分别对应2018年2019年和2020年的PE为25.8倍、19.8倍和15.6倍，给予2018年PE26.0倍，目标价设定为17.92元，维持「买入」的投资评级。
　　风险提示
　　院线竞争加剧，市场增速疲软。