长江证券-休闲卤味行业：优质赛道，各有千秋-200529

　　报告要点
　　卤味行业：行业景气度高，从单一走向多元，品牌化空间大
　　卤味行业具有“色、香、味、型”俱全的特点，是我国特色美食，产品品类丰富，且随着行业发展消费场景逐步多元化，产品品类丰富以及消费场景多元化不断推动行业发展。https://www.xiadun.cn【侠盾研报网】卤味行业消费升级趋势明显，这几年休闲卤味行业发展迅速，2019年行业零售额达到约1100亿元，2013-2019年复合增速达到20%左右，且休闲卤味行业品牌化、包装化、品牌连锁店占比提升的趋势明显。https://www.xiadun.cn（侠盾研报网）
　　优质赛道，核心品牌企业有望享受集中度提升红利
　　休闲卤味行业是典型的“大行业小公司”，核心品牌企业有望享受集中度提升红利。绝味食品/周黑鸭/煌上煌市占率分别为8.5%/4.6%/2.6%，CR5约20%，行业仍处在品牌化的进程当中，已经建立起竞争优势的品牌企业有望核心享受集中度提升红利。从过去几年看，休闲卤味龙头门店稳步开拓，业绩稳健增长。
　　为什么休闲卤味是个好行业？
　　和连锁门店模式为主的上市公司相比，休闲卤味企业成长性和盈利性均表现较优，2015-2019收入CAGR：良品铺子（25.1%）＞煌上煌（16.5%）＞绝味食品（15.4%）＞雅茗-KY（13.2%）＞元祖股份（9.0%）＞美食-KY（8.3%）＞周黑鸭（7.0%）＞来伊份（6.4%）＞克里斯汀（-15.1%），2019年净利率：绝味食品（15.3%）＞周黑鸭（12.8%）＞元祖股份（11.2%）＞煌上煌（10.7%）＞雅茗-KY（5.8%）＞美食-KY（4.0%）＞来伊份（0.3%）＞克莉斯汀（-40.6%）。休闲卤味行业以下几个主要特征决定了其较好的成长性和盈利性：1）大行业小公司，品牌化空间大；2）高回报，低投资门槛，加盟商积极性高；3）标准化产品，较高的客单价，门店经营效率高；4）短保属性构筑行业供应链壁垒。
　　建议关注：绝味食品和煌上煌
　　绝味食品：全国化休闲卤味龙头，迎后万店时代，业绩稳健增长，核心竞争优势突出（规模优势+供应链管理效率+稳定的加盟体系盈利），且成长逻辑清晰，从成熟区域的门店密度看，未来仍存开店空间，同时积极尝试新品类延伸，期待平台型零售模式复制成功。
　　煌上煌：目前门店集中在江西、广东和福建，2017年完成管理层换届，内部管理改革效果初显，加速省外门店开拓，发展进入快车道，成长空间足，且未来随着新开拓区域门店密度提升，费用规模效应会逐步体现，盈利能力存在弹性。
　　风险提示：1.食品安全风险；需求不达预期；
　　2.开店进度不达预期；成本大幅度波动。