华菁证券-金融科技行业：乘数字化之浪潮，在后疫情时代强劲复苏-200921

1. 尽管线下支付复苏滞后，非银行支付机构的支付总量（TPV）华菁证券在今年二季度同比反弹18%。

2. 金融科技/营销金融科技行业服务是增速最快的两项增值服务。

3. 上市收单机构公告的1H20支付总量和佣金乘数字化之浪潮率较低；不断扩大与SaaS伙伴的合作。

4. 在后疫情时代强劲复苏重申对移卡科技（目标价：61.20港元）和拉卡拉（目标价：48.30元人民币）的“买入”评级。

5. 增值服务华菁证券蓬勃发展，支付量不断增加。

6. 根据中国人民银行的数据，非银行支付机构的支付总量(T金融科技行业PV)在今年二季度同比增长18%，而今年一季度同比增长5%，表明支付量回升客观，尤其是在线支付活动。

7. 线下支付复苏滞后，其中消费相关的银行卡支付总量在今年二季度同比增长1%，而今年一季度同比下降乘数字化之浪潮11%。

8. 尽管疫情期间有额外补贴，但大多数上市收单机构报告佣金率有所下降，不过我们预计支付巨头(支付宝/财付通)的的佣金率保持平稳，因其上半年报告的营收增长较为客观在后疫情时代强劲复苏，由此可见一斑。

9. 金融科技服务(如商户贷款)和营销服务是收单机构对商户网络进行变现的两大增值服务华菁证券，同时我们预计增值服务(利润率高于支付服务)将持续强劲增长。

10. 头部收单机构正在扩大与SaaS提供商的合作(例如移卡金融科技行业科技拥有700多家SaaS合作伙伴)，并推出其专有的SaaS产品以增强商户粘性。

11. 1乘数字化之浪潮H20业绩回顾。

12. 在我们覆盖的收单机构中，移卡科技今年上半年毛在后疫情时代强劲复苏利润增长最快（同比增长超过17%），其中增值服务贡献巨大，但只有拉卡拉通过提高成本效率实现了净利润的正增长（同比增长19%）。

13. 除新大陆（同比增长92%）外，大多数上市的收单机构报告的支付总量同比持平或有所华菁证券下降，因新大陆采用了更激进的定价策略来扩大市场份额。

14. 移卡科技的增值服务在今年上半年贡献了35%的毛利润（相比之下，去年上半年金融科技行业为9%），而其他上市同行增值服务的贡献率为7-17%。

15. 中国人民银行今年二季度的数据显示：网联受理的支付总量同比增长36%、季度环比增长24%；银联的商户数量和支付设备数量分别同比增长3%和1%；未偿还的信用卡数量同比增长6%，未偿余额同比增长4%乘数字化之浪潮，达人民币7.5万亿元；根据全部信用卡数量以及第二产业和第三产业劳动人数，我们计算出稳定收入的人拥有的信用卡数量为1.3张。

16. 在后疫情时代强劲复苏“买入”移卡科技和拉卡拉；并同时上调目标价。

17. 我们将移卡科技的目标价从35.00港元上调至61.20港元，对应30倍的2华菁证券021年企业价值倍数（之前为15倍），以反映高于同行的盈利增速以及纳入南向通。

18. 因金融科技服务对收益的金融科技行业贡献不断增加，盈利上修被企业价值倍数下降（从25倍降至23倍）所抵消，我们将拉卡拉的目标价调整为人民币48.30元。

19. 我们维持对汇乘数字化之浪潮付天下（1806HK）和新大陆（000997CH）的“买入”评级，本次不对预测值做出调整。

20. 行业风险提示：竞争更激烈，监管更在后疫情时代强劲复苏严格。