安信证券-一篇报告看懂一家房企系列（3）：融信中国深度报告：债务期限结构稳定，拿地聚焦长三角-200925

　　公司总览。1）历史沿革。融信集团2003在福州成立；2010年向漳州等福建省内城市拓展；2013年开始全国化拓展；2016年在港交所上市；2019年全口径销售金额1413亿元，排名前25。2）公司治理。公司实际控制人为欧宗洪先生，截至2020年3月31日合计控制公司股权65.43%。管理架构上，推行“集团-区域公司”二级架构，设十大区域公司。3）业务概览。公司以房地产开发为核心主业，2020H1物业销售、建筑服务、租金收入及其他各占营业收入的97.7%、1.2%、1.1%。
　　历史报表视角下的信用资质分析。1）资产可持续程度相对较强。①存货方面，公司重仓二线城市，聚焦长三角、中原和海峡西岸城市群，布局相对集中，静态利润空间基本稳定在1.5万元/平方米左右。2018年以来拿地相对谨慎，2018、2019、2020H1拿地强度分别为16.0%、26.0%、48.3%。②固定资产和投资性房地产方面，公司商业布局力度不大，2020H1（投资性房地产+固定资产）/总资产为7.2%。2）从广义负债可持续程度来看，①债务结构方面，公司债券融资占比较高，有息负债抵质押率适中，短期债务占比较低。②偿债能力方面，公司现金短债比（2019）、净负债率（2020H1）、剔预资产负债率（2020H1）分别为0.8倍、91.2%、73.8%，其中现金短债比、剔预资产负债率略弱于监管要求，但后续改善压力不大。③表外不确定性方面，公司少数股东权益占比高于行业中位，长期股权投资占比、其他应收款占比不高，对外担保/净资产持平于TOP30中位。
　　未来经营视角下的信用资质变化。1）未来资产可持续性相对较强，但拿地能级小幅下降，拿地强度略高于监管观察指标。①拿地方面，公司今年加大了三四线城市的土储布局，在长三角和海峡西岸等主要城市圈拿地力度加大；拿地集中度相比2019年小幅上升；1-8月拿地强度上升至45.9%，略高于监管部门40%观察指标，但后续压降难度不大。②资产出售方面，2020年以来公司未出售重大资产。③销售方面，8月累计销售金额同比增长12.7%，前8月完成全年销售目标的54.4%。2）广义负债可持续：公开市场融资顺畅，1-8月美元债、公司债、ABS累计获得净融资25.0亿元，同时发行利率回落、久期拉长；3）公司治理可持续：融信对业务多元化持谨慎态度，除地产开发主业外，其他业务规模均较小，主要覆盖物业服务、景观工程、资管运营等板块。
　　风险提示：数据统计偏差，房地产调控超预期等。