渤海期货-回头看看来时路——世界期货市场发展史(三)-200925

　　利率市场化浪潮的产物——利率期货 在布雷顿森林体系下，不但各国的汇率是相对固定的，在利率政策上也基本一致。然而，到了20世纪70年代，严重的经济滞涨局面以及布雷顿森林体系的最终崩溃，使各国的经济政策纷纷改弦更张。与放弃固定汇率制一样，利率不但不是管制的对象了，反而成为政府着意用来调控经济、干预汇率的一个工具。这场席卷全球的金融自由化浪潮，一方面促进了金融创新，导致金融市场空前繁荣，但另一方面，失去了管束的利率犹如脱缰野马，波动日益频繁而剧烈。例如，1974年，美国优惠利率高达14%，1976年就下降为6%，1979年再度回升到15.7%，1980年4月和12月曾高达20%和21.5%。利率的波动给企业和金融机构的生产经营带来了极大的风险。 1975年10月，有着悠久历史的芝加哥期货交易所（CBOT）在美国政府有关机构的协助下，经过数年周密的调查研究后，推出了有史以来第一张利率期货合约——政府国民抵押协会抵押凭证（Government National Mortgage Association Certificates,简称GNMA）期货合约，利率期货由此诞生。GNMA期货合约交易推出后，交易清淡，最终退出历史舞台，但其开创了利率期货的先河。 不久以后，为了满足人们规避短期利率风险的需要，1976年1月，芝加哥商业交易所（CME）的国际货币市场分部（IMM）在弗里德曼的倡议下，推出了90天期的美国国库券期货合约，并大获成功。在整个70年代后半期，该合约一直是交易最活跃的短期利率期货。 1977年8月22日，美国长期国债期货合约在芝加哥期货交易所（CBOT）上市。该合约虽然在最初面世时交投并不活跃，但随着利率市场化的推进，国债期货在规避利率风险、促进价格发现等方面开始发挥积极作用，而美国长期国债信用等级高，流动性强，对利率变动的敏感度高，且交割简便，成为市场的首选品种，逐渐受到金融机构的青睐，呈现出快速的发展势头，一举成为世界上交易量最大的一个合约,大放异彩。规模庞大且交投活跃的长期国债期货市场，不仅为投资者进行套期保值交易、规避利率风险提供了工具，也为相关部门管理国债提供了便利。 自从有了国债期货以后，美国财政部发行新的长期国债时，也都会刻意选择在长期国债期货合约的交易日进行。1982年12月15日，CBOT理事会宣布，为了让会员和职员过好圣诞节，在12月23日结束国债期货交易。决定公布后，CBOT的金融工具委员会马上向理事会申请，要求重新考虑这一休市事宜，因为美国财政部准备在12月23日发行新的20年国债。但似乎CBOT的理事们更想让他们的会员和职员过好圣诞节，这个申请没有被接受。为保证国债承销商能够运用国债期货进行套期保值，美国财政部主动发出公告，将20年期国债的发行时间从12月23日调整为12月22日。美国财政部的理由很简单：期货市场不开市，就没有保值的场所，政府不应该在这样的情况下推出新的国债。长期国债期货因此名噪一时，风头无二。 IMM在1981年12月又推出了现金交割的3个月期的欧洲美元定期存款期货合约，很快就取代了美国短期国债期货合约而成为短期利率期货合约中的老大。欧洲美元定期存款期货比美国短期国债规模要大得多，市场接受程度更高。 继美国推出国债期货之后，其他国家和地区也纷纷以其本国的长期国债为目标，推出各自的长期国债期货。其中，比较成功的有英国、法国、德国、日本等。 我国境内的国债期货交易始于1992年12月由上海证券交易所推出的国库券交易。但是，1995年2月爆发了“327事件”，导致国债期货被全面暂停。这一停就是18年，直到2013年9月6日，中国金融期货交易所才推出5年期国债期货，随后在2015年和2018年又相继推出了10年期和2年期国债期货。 20世纪最伟大的金融创新——股指期货 诺贝尔经济学奖获得者、著名经济学家米勒认为，股指期货是 “20世纪70年代以来最伟大的金融创新”。 20世纪70年代，西方国家的经济危机和金融动荡，不仅给外汇市场和利率市场带来了冲击，股票市场也是哀鸿一片。低迷的股市让投资者也期待有相应的避险工具。在外汇期货、利率期货等金融品种成功上市后，推出股票价格指数期货的呼声日渐高涨。芝加哥期货交易所、芝加哥商业交易所、堪萨斯期货交易所还有纽约期货交易所都在争取推出股指期货。堪萨斯期货交易所（KCBT）在1977年10月向美国商品期货交易委员会(CFTC)提交了开展股票指数期货交易的报告,并提议以道琼斯的“30种工业股票”指数作为交易标的。由于道·琼斯公司的反对，KCBT改而决定以Arnold Bernhard & Company的价值线指数(Value Line Index)作为期货合约的交易标的。1979年4月，KCBT修改了给CFTC的报告，等待其核准。 尽管CFTC对此报告非常重视，然而，由于美国证券交易委员会（SEC）与CFTC在谁来监管股指期货这个问题上产生了分歧，造成无法决策的局面。1981年，新任CFTC主席菲利浦·M.约翰逊和新任SEC主席约翰·夏德达成“夏德-约翰逊协议”，明确规定股指期货合约的管辖权属于CFTC。1982年该协议在美国国会通过。同年2月，CFTC按申请时间排序先批准了KCBT的报告。2月24日，KCBT推出了价值线指数期货合约交易。4月21日，CME也推出了S＆P500股指期货交易，紧接着，NYFE于5月6日推出了NYSE综合指数期货交易。 股指期货一诞生，就取得了空前的成功，价值线指数期货合约推出的当年就成交了35万张，标普500（S＆P500）股指期货的成交量则更大，达到150万张。1984年，股票指数期货合约交易量已占美国所有期货合约交易量的20%以上，其中S＆P500股指期货的交易量更是引人注目，成为世界上第二大金融期货合约。S＆P500指数在市场上的影响也因此急剧上升。 很可惜的事情是，在这场多家交易所争推股指期货的浪潮中，最负盛名的芝加哥期货交易所竟然完败。开始他们选择了道·琼斯工业平均指数为标的指数，然而被道·琼斯公司拒绝后，他们认为道·琼斯指数应该是市场公共资源，不需要道·琼斯公司的授权，决定硬闯，结果被道·琼斯公司告上了法庭并且败诉。 股指期货的成功，不仅大大促进了美国国内期货市场的规模，而且也引发了世界性的股指期货交易热潮。不但引起了国外一些已开设期货交易的交易所竞相仿效，纷纷开办其各具特色的股指期货交易，连一些从未开展期货交易的国家和地区也将股指期货作为开展期货交易的突破口。 我国境内的股指期货开始于1993年3月，当时的“海南证券交易中心”推出了“深圳综合指数”和“深圳A股指数”两种股指期货合约，但未得到国家相关部门批准，属于地方越权审批。1993年9月初，深圳证券市场出现收市前15分钟大户联手打压股指行为，有关方面认为股指期货加大了市场投机性，国内尚不具备开设股指期货的条件，于是决定关闭。直至2010年4月16日，中国金融期货交易所才推出了境内第一只股指期货——沪深300股指期货，5年后的2015年4月16日，中金所又推出“上证50”和“中证500”两个股指期货合约交易。 股票期货的产生和发展 股票期货是以股票为标的物的期货合约。与股指期货一样，同样是由股票市场衍生出来的期货交易。两者的差别为：股票期货合约的对象是单一的股票，而股指期货合约的对象是代表一组股票价格的指数。因而，市场上通常将股票期货称为“个股期货”。 个股期货并非美国首创，这与美国当时的政策有关。1981年，“夏德-约翰逊协议”在解决股指期货难题的同时，做出了禁止单一股票与狭基股票指数期货交易（所谓狭基股票指数，是指由9只或更少的股票组成的指数）的决定。然而，美国的禁止并不能捆住其他国家的手脚。从20世纪80年代末起，北欧一些交易所开始推出股票期货，之后陆续有10多家交易所推出了股票期货合约。其中主要有澳大利亚悉尼期货交易所、瑞典期货交易所（OM）、芬兰赫尔辛基交易所、英国伦敦国际金融期货期权交易所（LIFFE）等。在国际竞争的压力下，美国国会在2000年12月通过了《2000年美国商品期货现代化法案》，取消了以往对证券期货、期权合约的禁止性规定。不久，芝加哥期权交易所(CBOE)、芝加哥商业交易所(CME)和芝加哥期货交易所(CBOT)就联合发起成立了一个名为One Chicago的新交易所，于2002年11月8日正式开始个股期货交易。 股票期货是近年来发展较快的一个期货品种，从最近十年的全球合约成交数据看，股票期货已成为仅次于股指期货的第二类金融品种。但值得注意的是，由于股票期货的合约规格通常都较小，仅从合约成交数量看，容易造成夸大的感觉。 我国的香港交易所和台湾期货交易所很早就推出了个股期货，但迄今为止我国境内还没有推出个股期货交易。 另类期货产品 全球期货业协会（FIA）对全球期货相关数据进行统计时，通常将期货交易品种分为如下八个类别：农产品期货、（非贵）金属期货、贵金属期货、能源期货、利率期货、汇率期货、股指期货及个股期货。其中，前四个为商品期货，后四个为金融期货。这种分类法从产生后几十年内似乎一直很有效。比如，要判断天然橡胶属哪类，就要看它的源头，因为它是地里种出来的，自然归为农产品。然而，随着期货品种越来越多，出现了一些新颖品种，无法按以往分类方法为其找到归属类别的现象。比如，郑州商品交易所的精对苯二甲酸期货、甲醇期货，大连商品交易所的线型低密度聚乙烯期货、聚氯乙烯期货、聚丙烯期货等，它们都是石油加工产品。石油品种被归类为能源没问题，但这些石油加工产品并不是作为能源使用，将其归为能源期货似乎说不过去。对此，FIA解决的办法是将这些无法归类的品种都归为“其他”一类。所谓的“其他”一类，实际上就是“另类”。 甲醇期货、聚丙烯期货这些品种之所以出现无法归类的情况，与FIA的分类设置过窄有关，如果不采用FIA的分类标准，将它们称为“能源化工”产品不就妥当了吗！ 但是，近几十年来世界上又出现了一大批既不能归于商品又不能归于金融的新型期货交易品种，这些才是真正的“另类”！比如各种商品指数期货，如CRB指数期货、道琼斯AIG商品指数期货；又如各种与远洋运费相关的指数期货。还有与环保有关的各种期货，如澳大利亚的悉尼期货交易所（SFE）推出了全球第一张环保合约——地球大气层二氧化硫浓度期货合约；天气期货，如芝加哥商业交易所推出的热度日(Heating Degree Day—HDD)和冷度日(Cooling Degree Day—CDD)期货和期权。 小贴士 波罗的海干散货指数（BDI） 波罗的海航交所于1985年开始发布波罗的海运价指数（Baltic Freight Index，简称BFI）。该指数是由13条航线的租运价格指数构成，是按照各自在航运市场上的重要程度和所占比重构成的综合性指数，其运输货物以谷物、煤、矿砂、磷矿石、铝矾为主。1985年1月4日，该指数设立为1000点。 1999年9月1日，波罗的海交易所将BFI 指数拆解成波罗的海海岬型指数（Baltic Capesize Index，简称BCI）和波罗的海巴拿马干货指数（Baltic Panamax Index，简称BPI）两个指数，与已设立的轻便型指数（Baltic Handymax Index，简称BHI）共同组成三大船型运价指数，指数构成的航线达24条。1999年11月1日，以BCI、BPI、BHI各三分之一权重产生的波罗的海干散货指数（Baltic Dry Index，简称BDI）取代了原来的BFI，由5国（美国、英国、挪威、意大利、日本）20家大型中介商针对数条重要航线，依其每日运价所编制。由于散装航运业营运状况与全球经济景气荣枯、原物料行情高低息息相关，波罗的海指数被认为是国际贸易情况的领先指数及经济晴雨表。 20世纪80年代末，百慕大国际期货交易所率先开发以波罗的海运费指数为基础的远洋运费指数期货，新加坡及美国多家交易所也推出了相应的期货交易。 （本文转自中国期货业协会）