西部证券-宏观经济之地产研究专题之二：地产融资新规的潜在影响分析-200924

　　房地产行业融资管理新规浮出水面。2020年8月住建部提出房地产行业融资管理新规，将房企以“三条红线”来进行划分为“红、橙、黄、绿”四档。“三条红线”分别是：1）剔除预收款后的资产负债率大于70%。2）净负债率大于100%。3）现金短债比小于1。处于不同颜色档内房企有息负债规模增速阈值不同。归为红档的房企有息负债规模增速不能增加，归为橙档的有息负债规模增速不能超过5%，归为黄档的有息负债规模增速不能超过10%，归为绿档的有息负债规模不能超过15%。
　　融资新规管控行业融资市场45%的资金，管控上市房企融资市场70%的资金。房企主要资金来源分为4大类，包括按揭贷款、定金和预付款、国内开发贷款和自筹资金。其中按揭贷款、定金和预付款作为房企的经营性现金流，开发贷款和自筹资金是房企的筹资和投资现金流。房企经营性现金流占总资金比例自2015年40%逐年提高至2019年的50%。融资新规重点是控制房企筹资现金流中的有息负债规模。2019年房地产行业非经营性现金流入8.3万亿元，其中可监测的银行贷款、信用债和信托规模分别是2.5万亿、4795亿和8271亿元，合计占全行业融资市场45%的资金。A+H股上市房企非经营性现金流入3.6万亿，其中借款和发债资金规模为2.5万亿，占其融资市场规模比例为70%。
　　静态测算融资新规限制上市房企有息负债最高增速约为6.73%,并未实际带来收缩影响。以2019年A+H股上市房企资产负债表（合并后）数据来看，360家上市房企中，归入红、橙、黄和绿档房企的个数分别有51、43、123和143。各档房企现金流量表中筹资现金流入占所有房企筹资现金流入比例分别为40%、11%、22%和27%。静态来看（房企不增加表外融资和股权融资），按照各档房企有息负债增速阈值来计算，上市房企最高有息负债加权增速为6.7%。2019年房地产行业非经营性到位资金增速为4.5%，截止2020年8月，到位资金增速为2.4%。因此，在房企行为不变的情况下，融资新规重点是监控房企表内融资增速变化，但上限尚不足以影响融资环境出现收缩。
　　融资新规将导致房企投资行为出现分化，但未能直接影响投资增速变化。新规下，房企的行为可分为三类：1）停止负债，加快销售实现预收款和货币资金比例提升。2）快周转策略，即回款增速快于负债增速。3）增加所有者权益。主要有引进战略投资、合作开发土地、“明股实债”等表外融资方式。短期来看，约半数房企现金短债比不达标，将“以价换量”提高现金短债比。从全行业中期角度来看，融资新规并未直接收紧融资现金流，叠加需求侧维持“房住不炒”但“因城施策”方针，房地产投资增速变化未受直接影响。
　　风险提示：流动性收紧，融资新规改变