华泰证券-三诺生物-300298-基本面稳固，CGM领衔估值重塑-200923

　　三诺生物(300298)
　　基本面稳健， CGM 有望带来估值重塑，上调为“买入”评级
　　公司为国内血糖监测领域龙头，基本面稳固， 我们看好母公司 20-22 年净利润 CAGR 超 20%。海外业务方面，综合考虑 PTS、 Trividia 及新冠试剂贡献， 预计疫情影响可控。我们预计公司的重磅产品 CGM 有望于 1H21年开启临床，其产品性能领先，可直接嫁接国内外现有渠道， 潜在空间广阔。我们维持盈利预测，预计 20-22 年归母净利润为 4.08/5.27/6.40 亿元。考虑公司 20-22 年净利润增速更快（36.7% VS 可比公司 27.8%），且 CGM为潜在重磅， 给予 21 年 55x PE（可比公司 21 年 Wind 一致预期平均 PE46x）， 调整目标价至 51.30 元（前值 52.73 元）， 上调为“买入”评级。
　　内生：零售端增长稳健，医院端环比发力
　　1H20 母公司收入 8.02 亿元（yoy+24.1%），扣除新冠试剂贡献，我们预计传统业务收入增速超 15%。分渠道来看， 1H20 零售端增长稳健， 但医院端受疫情负面影响较大，我们判断医院端血糖监测收入 1H20 同比基本持平。我们认为，下半年国内疫情企稳，医院门诊量逐渐恢复，医院端经营环比有望显著改善，看好全年传统业务维持 15%-20%的收入同比增长。
　　外延：疫情影响下 PTS 及 Trividia 短期承压，但新冠试剂有望弥补缺口海外疫情影响下，子公司 PTS 及 Trividia 短期承压： 1） PTS： 1H20 盈利290 万元，由于 PTS 的渠道大多为诊所、第三方检验中心等医疗机构，疫情下受到负面影响，我们预计全年传统业务净利润有望打平。考虑到下半年美国市场可能的新冠试剂贡献，我们预计美国新冠试剂全年有望贡献2500-3500 万元净利润； 2） Trividia： Trividia 上半年亏损约 1000 万美元，其渠道以零售为主，疫情影响相对较小。随着下半年逐渐恢复，我们预计Trividia 全年亏损在 500-1000 美元。
　　长期： CGM 有望于 1H21 开启临床，开启后续成长空间
　　CGM 能较好解决传统产品生活不便、无法预警、信息量有限等痛点， 是血糖监测领域未来趋势。 公司的 CGM 于 2009 年开始研发，我们预计有望于 1H21 年开启临床，并于 4Q22 或 1Q23 年国内获批。公司的 CGM 技术工艺领先，其直接采用第三代葡萄糖传感器技术，有效降低传感器成本，提高传感器性能且无需指尖血校正。公司在血糖监测领域国内外渠道力突出， CGM 产品上市后有望嫁接现有渠道快速放量。对标德康(DXCM.O，无评级)等海外企业表现（德康 19 年 CGM 收入 14.8 亿美元， yoy+43%，净利润 1.0 亿美元，最新市值 381 亿美元），预计公司潜在成长空间广阔。
　　风险提示：研发进度低于预期，核心产品销售低于预期。