东方证券-甘李药业-603087-甘李药业：三代胰岛素领军者，国产替代正当其时-200922

　　甘李药业(603087)
　　核心观点
　　公司是国内三代胰岛素龙头，发展势头良好。 1998 年成立以来， 公司一直专注于糖尿病领域， 成功研制出首支中国自主研发的重组人胰岛素、长效及速效重组胰岛素类似物，并率先实现规模化生产， 此外公司在研产品还包括DPP-4 抑制剂利格列汀片与磷酸西格列汀片， 是国内糖尿病领域最具竞争力的企业之一。 近年来，公司步入快速发展轨道。 2013-2019 年，公司营收和归母净利润 CAGR 分别为 26.9%和 33.7%。 未来，随着三代胰岛素渗透率逐步提高，公司的营收与利润水平有望进一步提升。
　　胰岛素市场蓬勃发展，国产替代正当其时。 受人口老龄化、城市化和超重人群增加影响， 过去 5 年国内胰岛素市场规模 CAGR 达到 14%，远高于同期全球增速。 目前， 外资药企在糖尿病领域市占率远高于国内企业，但从样本医院销售数据来看，甘李胰岛素产品已经有进口替代的表现，未来市占率有望持续提升。 此外，在医保政策支持下，基层患者对于三代胰岛素接受度不断提升，参照全球胰岛素产品销售格局，三代对二代胰岛素的替代是大势所趋，公司受益明显。
　　携手国际药企，积极布局海外业务。 美国是糖尿病大国， 胰岛素市场规模位居全球前列。 山德士作为全球生物仿制药的开拓者与领跑者，已在欧美、日本等市场获批 8 种生物仿制药，尚有 1 例在研品种。 甘李授权山德士在美国、加拿大、欧洲等地独家销售公司胰岛素产品。 借助山德士在海外铺设的成熟销售渠道网络、以及终端医生与患者对山德士良好的接受度， 甘李胰岛素有望在海外快速放量。
　　财务预测与投资建议
　　我们预测公司 2020-2022 年可实现归母净利润 13.56/16.01/18.00 亿元，对应 EPS 为 2.41/2.85/3.21 元。根据可比公司， 给予 2020 年 59 倍 PE，对应目标价 142.19 元，首次给予“买入”评级。
　　风险提示
　　若胰岛素集采推进超预期或甘精胰岛素等产品销售不佳， 将影响公司业绩。
　　若创新药研发推进不及预期，将会影响公司中长期发展前景