国金证券-保利地产-600048-高周转央企，土储和融资优势明显-200922

　　保利地产(600048)
　　投资逻辑
　　保利是规模最大、周转效率最高的央企开发商:①保利2020H1销售额2245亿元，排名行业第四、央企第一，得益于城市布局广，货值分布好，产品聚焦刚需刚改；②高周转且兼具稳定性安全性，经抗风险及盈利能力调整后的总资产周转率排名第1；③结算周期约28个月，目前结算项目毛利率高。
　　盈利能力强，得益于拿地成本低、拿地节奏好、融资成本低、期间费用率低：①低成本土储保障高利润率；②持续拿地且拿地节奏好，土地成本总体可控且不容易拿错地；③央企背景，融资成本先天占优；④费用管控得当。
　　资债指标历来稳健，融资端监管加强对公司无影响，未来在经营杠杆的使用上有提升空间：①资债指标一直低于监管要求，未来在经营杠杆的使用上有提升空间；②行业趋势将更有利于公司发展，包括政策端、需求端，房价缓慢上涨，土地市场降温等，高杠杆房企发展受限，保利市占率将提升。
　　土储充足，满足未来4-5年开发需求；项目质地优良，多渠道拿地：①2019年底土储2.13亿方；②项目质地优良，38个核心城市占比58%，可通过旧城改造、产业拓展、兼并收购等方式低成本拿地。③广东省销售占比高，省内深耕各线城市，全省2019年销售额占32%，2019年底土储占27%。
　　对自身价值释放意愿较强，保利物业在港股上市:①公司积极通过资本化手段表达业务价值，保利物业在港股上市，市值366.3亿港元(20200921)。保利物业2019年合约面积4.98亿方，排名第4；②保利地产的交付为保利物业提供了持续增长的面积保障，且保利物业的外拓比例也在持续增加。
　　持有型业务地段优越，未来可贡献升值收益：商场、酒店、写字楼地段优越，单体规模较大，平均9.3/6.3/16.2万方(已披露),未来可贡献升值收益。
　　投资建议
　　我们预计保利2020-2022年EPS为2.57元、2.88元、3.18元。保利作为规模最大、周转效率最高的央企开发商，2019年已进入112个城市，在广东省积累尤为深厚；一直专注于开发业务，对其他资产投资较为谨慎；结算周期长，目前结算项目毛利率高，未来毛利率降幅比同行慢；我们认为保利将稳步发展，销售额有望进入前三，市占率将进一步提升。首次覆盖，给予保利地产“买入”评级，我们给予其6-12个月内目标价21.36元，对应8.3X2020PE。
　　风险
　　行业毛利率持续恶化，销售不及预期，限售股解禁。